イヴァナ・ハンプトン： 連邦準備制度の二つの目標の間で緊張が高まっている。インフレは高止まりしている一方、雇用市場は弱さの兆候を見せている。これが今年の最終的な金利決定に表れた。2025年は連続3回の利下げで締めくくるが、2026年はさらに少なくなる見込みだ。私のゲストは、モーニングスター・インベストメント・マネジメントの米国シニアエコノミスト、プレストン・コールドウェルです。お会いできてうれしいです、プレストン。
プレストン・コールドウェル： こんにちは、イヴァナ。
ハンプトン： 連邦準備制度は予想通り金利を0.25ポイント引き下げたが、最終投票では意見が分かれた。2人の委員は現状維持を支持し、1人はより深い引き下げを望んだ。これは何を意味しているのでしょうか？
コールドウェル： そうですね、最初はこの会合はかなり緊張感のあるものになると思われていました。11月中旬の市場予想を見ると、利下げはあまり期待されていなかったのですが、一部の連邦準備制度のメンバーが次の利下げを示唆し始めたことで、状況が変わりました。結果として、昨日の時点では90％の確率で利下げが行われると見られていましたが、意見の分裂やパウエル議長や委員会からの声明もあり、今は一時停止の可能性が高まっています。記録に残る反対意見は2人で、今月の会合での利下げに反対しています。もし2人が明確に反対しているなら、他にも反対しているメンバーがいる可能性が高く、少なくともさらなる利下げに疑問を持っている人もいるでしょう。パウエル議長は、「今は様子を見て、新しい経済データを見ながら判断すべき時だ」と述べています。2024年9月以降、連邦準備制度は合計1.75ポイントの利下げを行っており、パンデミック前の水準よりも高いままです。現在の目標範囲は3.50%から3.25%で、パンデミック前の2017〜2019年の平均1.7%よりも高い状態です。ただし、2023年中頃から2024年秋にかけての5%以上の高水準からは下がってきており、今はより落ち着いた水準にあります。私は、1月の会合での利下げは期待していません。
ハンプトン： 連邦準備制度は来年1回の利下げを予測していますが、これはあなたの予測と比べてどうですか？また、利下げを増やす必要がある場合と少なくする場合の理由は何でしょうか？
コールドウェル： 全体を見ると、私は来年2回の利下げを予想しています。これは連邦の予想より1回多いです。ただし、2027年までにはさらに3回の利下げを見込んでいます。つまり、2026年と2027年には合計5回の利下げになる見込みです。これは連邦の予想よりも2回多く、75ベーシスポイントの差があります。市場もほぼ同じ見方です。私の見解では、経済の自然な金利はパンデミック前の水準に近いままで、これは人口動態や経済成長の鈍化といった長期的な要因によるものです。パンデミック以降、過剰な貯蓄などの要因も高金利を支えてきましたが、それらの効果は次第に薄れてきています。例えば、住宅市場は利下げにもかかわらず弱含みで、これは住宅購入者が高金利と高価格に我慢できなくなっている兆候です。これからも利下げが必要になる可能性が高いと考えています。ただし、データが古く、現状の経済状況を正確に反映していないため、見解は変わる可能性があります。第3四半期のGDPデータやその他の経済指標を見て、見解を大きく更新するつもりです。
利下げや利上げの予想に影響を与える要因については、予想以上に動く可能性として、AIブームの急激な縮小が挙げられます。AIは過去1年間のGDP成長の大部分に寄与しており、企業投資や株式市場の上昇、消費支出の支えとなっています。これが逆方向に動けば、景気後退を招くため、連邦の金融緩和策が必要になるでしょう。一方、利下げが少なくなる、あるいは全く行われず、逆に金利が上昇する可能性もあります。その場合、関税政策が重要な要因となります。現状の関税水準が維持されても、関税の輸入品価格へのパススルーが増え、インフレ圧力が高まる可能性があります。米国企業は今も関税の大部分を負担していますが、これを消費者に転嫁すれば、インフレがさらに進む恐れがあります。商品インフレがサービスインフレに波及し、関税率が上昇すれば、さらにインフレ圧力が高まる可能性もあります。今後、関税率がどこまで上昇するかは不確実ですが、現状は下向きに向かっています。もし再び上昇すれば、予想以上に金利が高くなる可能性もあります。
ハンプトン： 連邦準備制度理事長は、金利は中立範囲内にあると述べています。これが重要な理由と、インフレ抑制や雇用拡大にどう関係するのか教えてください。
コールドウェル： 中立金利とは、長期間その水準にあると、経済を適度に刺激しつつ、完全雇用を維持しながらインフレを2%の目標に近づけることができる水準です。つまり、経済の「ちょうど良い」状態を示す指標です。過熱も過度な冷え込みもなく、バランスの取れた状態です。この中立金利は、多くの要因に依存します。例えば、経済の生産性成長率や人口動態です。生産性が高まれば投資意欲も高まり、逆に人口が急速に増加していれば需要も増えますが、少子高齢化や成長鈍化が進むと、投資需要は減少し、中立金利も低下します。人口がゆっくり増えている場合、住宅やインフラの建設も少なくて済むためです。中立金利の推定は難しく、直接観測できません。過去のデータから、経済をバランスの取れた状態に保つための金利水準を推測するしかありません。FOMCの委員の中央値は約3%と考えています。現在の目標範囲は3.5%〜3.25%で、ほぼ中立に近い水準です。私の見解では、中立金利はもっと低く、パンデミック前の平均金利（2017〜2019年の平均1.7%）に近いと考えています。長期的には、人口の高齢化や経済成長の鈍化、格差拡大などにより、中立金利は過去数十年で約400ベーシスポイント低下してきました。これは、長期的な経済のバランスを保つための重要な指標であり、最終的に金利がどこに落ち着くかを示す最良の目安です。
ハンプトン： なるほど、プレストンさん、今日はありがとうございました。
コールドウェル： こちらこそ、イヴァナ。いつもお話できて光栄です。
投資家第一：2026年の市場見通しについては、カナール・カプールとプレストン・コールドウェルの解説をお見逃しなく。
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重要ポイント
イヴァナ・ハンプトン： 連邦準備制度の二つの目標の間で緊張が高まっている。インフレは高止まりしている一方、雇用市場は弱さの兆候を見せている。これが今年の最終的な金利決定に表れた。2025年は連続3回の利下げで締めくくるが、2026年はさらに少なくなる見込みだ。私のゲストは、モーニングスター・インベストメント・マネジメントの米国シニアエコノミスト、プレストン・コールドウェルです。お会いできてうれしいです、プレストン。
プレストン・コールドウェル： こんにちは、イヴァナ。
連邦の利下げに関する意見の分裂は投資家に何を示すのか？
ハンプトン： 連邦準備制度は予想通り金利を0.25ポイント引き下げたが、最終投票では意見が分かれた。2人の委員は現状維持を支持し、1人はより深い引き下げを望んだ。これは何を意味しているのでしょうか？
コールドウェル： そうですね、最初はこの会合はかなり緊張感のあるものになると思われていました。11月中旬の市場予想を見ると、利下げはあまり期待されていなかったのですが、一部の連邦準備制度のメンバーが次の利下げを示唆し始めたことで、状況が変わりました。結果として、昨日の時点では90％の確率で利下げが行われると見られていましたが、意見の分裂やパウエル議長や委員会からの声明もあり、今は一時停止の可能性が高まっています。記録に残る反対意見は2人で、今月の会合での利下げに反対しています。もし2人が明確に反対しているなら、他にも反対しているメンバーがいる可能性が高く、少なくともさらなる利下げに疑問を持っている人もいるでしょう。パウエル議長は、「今は様子を見て、新しい経済データを見ながら判断すべき時だ」と述べています。2024年9月以降、連邦準備制度は合計1.75ポイントの利下げを行っており、パンデミック前の水準よりも高いままです。現在の目標範囲は3.50%から3.25%で、パンデミック前の2017〜2019年の平均1.7%よりも高い状態です。ただし、2023年中頃から2024年秋にかけての5%以上の高水準からは下がってきており、今はより落ち着いた水準にあります。私は、1月の会合での利下げは期待していません。
2026年に連邦準備制度はより大きな利下げを行うべきか？
ハンプトン： 連邦準備制度は来年1回の利下げを予測していますが、これはあなたの予測と比べてどうですか？また、利下げを増やす必要がある場合と少なくする場合の理由は何でしょうか？
コールドウェル： 全体を見ると、私は来年2回の利下げを予想しています。これは連邦の予想より1回多いです。ただし、2027年までにはさらに3回の利下げを見込んでいます。つまり、2026年と2027年には合計5回の利下げになる見込みです。これは連邦の予想よりも2回多く、75ベーシスポイントの差があります。市場もほぼ同じ見方です。私の見解では、経済の自然な金利はパンデミック前の水準に近いままで、これは人口動態や経済成長の鈍化といった長期的な要因によるものです。パンデミック以降、過剰な貯蓄などの要因も高金利を支えてきましたが、それらの効果は次第に薄れてきています。例えば、住宅市場は利下げにもかかわらず弱含みで、これは住宅購入者が高金利と高価格に我慢できなくなっている兆候です。これからも利下げが必要になる可能性が高いと考えています。ただし、データが古く、現状の経済状況を正確に反映していないため、見解は変わる可能性があります。第3四半期のGDPデータやその他の経済指標を見て、見解を大きく更新するつもりです。
利下げや利上げの予想に影響を与える要因については、予想以上に動く可能性として、AIブームの急激な縮小が挙げられます。AIは過去1年間のGDP成長の大部分に寄与しており、企業投資や株式市場の上昇、消費支出の支えとなっています。これが逆方向に動けば、景気後退を招くため、連邦の金融緩和策が必要になるでしょう。一方、利下げが少なくなる、あるいは全く行われず、逆に金利が上昇する可能性もあります。その場合、関税政策が重要な要因となります。現状の関税水準が維持されても、関税の輸入品価格へのパススルーが増え、インフレ圧力が高まる可能性があります。米国企業は今も関税の大部分を負担していますが、これを消費者に転嫁すれば、インフレがさらに進む恐れがあります。商品インフレがサービスインフレに波及し、関税率が上昇すれば、さらにインフレ圧力が高まる可能性もあります。今後、関税率がどこまで上昇するかは不確実ですが、現状は下向きに向かっています。もし再び上昇すれば、予想以上に金利が高くなる可能性もあります。
中立的な金利がインフレ抑制と雇用拡大にどう影響するか
ハンプトン： 連邦準備制度理事長は、金利は中立範囲内にあると述べています。これが重要な理由と、インフレ抑制や雇用拡大にどう関係するのか教えてください。
コールドウェル： 中立金利とは、長期間その水準にあると、経済を適度に刺激しつつ、完全雇用を維持しながらインフレを2%の目標に近づけることができる水準です。つまり、経済の「ちょうど良い」状態を示す指標です。過熱も過度な冷え込みもなく、バランスの取れた状態です。この中立金利は、多くの要因に依存します。例えば、経済の生産性成長率や人口動態です。生産性が高まれば投資意欲も高まり、逆に人口が急速に増加していれば需要も増えますが、少子高齢化や成長鈍化が進むと、投資需要は減少し、中立金利も低下します。人口がゆっくり増えている場合、住宅やインフラの建設も少なくて済むためです。中立金利の推定は難しく、直接観測できません。過去のデータから、経済をバランスの取れた状態に保つための金利水準を推測するしかありません。FOMCの委員の中央値は約3%と考えています。現在の目標範囲は3.5%〜3.25%で、ほぼ中立に近い水準です。私の見解では、中立金利はもっと低く、パンデミック前の平均金利（2017〜2019年の平均1.7%）に近いと考えています。長期的には、人口の高齢化や経済成長の鈍化、格差拡大などにより、中立金利は過去数十年で約400ベーシスポイント低下してきました。これは、長期的な経済のバランスを保つための重要な指標であり、最終的に金利がどこに落ち着くかを示す最良の目安です。
ハンプトン： なるほど、プレストンさん、今日はありがとうございました。
コールドウェル： こちらこそ、イヴァナ。いつもお話できて光栄です。
投資家第一：2026年の市場見通しについては、カナール・カプールとプレストン・コールドウェルの解説をお見逃しなく。