Как DME Capital Дэвида Эйнхорна превзошел рынок в начале 2025 года несмотря на препятствия в первом квартале

Первый квартал 2025 года представил значительные трудности для инвесторов в акции. Индекс S&P 500 снизился примерно на 4,6% по состоянию на 31 марта, что было обусловлено опасениями по поводу оценки активов и растущей неопределённостью тарифных барьеров, которая усилилась в апреле. Тем не менее, в этой турбулентной среде фонд миллиардера инвестора Дэвида Эйнхорна — ныне действующего как DME Capital Management — показал совершенно иной результат, принёсший доход в размере 8,2%, согласно отчёту Bloomberg.

В переписке с заинтересованными сторонами фонда Эйнхорн обозначил стратегический сдвиг в феврале, когда усилились опасения относительно политики администрации Трампа. Портфель был перераспределён в сторону защитных активов, включая значительные вложения в золото и несколько коротких позиций против нераскрытых предприятий, ориентированных на потребительский сектор. Эта тактическая перестановка, судя по всему, оказалась успешной на фоне общей волатильности рынка.

Понимание стратегических активов фонда на конец 2024 года

На конец 2024 года активы Эйнхорна включали 36 позиций в акциях с общей оценкой около 1,95 миллиарда долларов. Структура этих активов демонстрирует сосредоточенность на нескольких привлекательных инвестиционных тезисах в различных секторах.

Green Brick Partners: ключевая позиция (28% распределения)

Самое крупное вложение фонда — Green Brick Partners [(NYSE: GRBK)], застройщик домов, в котором Дэвид Эйнхорн играл основополагающую роль. История компании восходит к финансовому кризису 2008 года, когда Эйнхорн объединился с опытным оператором недвижимости Джимом Брикманом для создания JBGL — инвестиционной компании, сосредоточенной на приобретении distressed land и поддержке проблемных застройщиков капиталом.

Когда рыночные условия стабилизировались около 2013 года, JBGL провела обратное слияние в 2014 году и стала Green Brick. Модель компании отличается акцентом на прямое владение землёй — конкурентным преимуществом, не присущим всем застройщикам. К концу 2024 года Green Brick контролировала или владела более 37 800 участков, преимущественно расположенных в быстрорастущих регионах, таких как Техас, Флорида и Джорджия.

Компания продемонстрировала впечатляющую операционную эффективность. В четвертом квартале было закрыто 1 019 сделок по продаже домов — рекорд компании. За пять лет с 2020 года прибыль росла в среднем на 39% в год, при этом показатели рентабельности активов и собственного капитала оставались высокими. За предыдущие пять лет стоимость акций выросла более чем на 700%, а текущая оценка — всего 7-кратный прогнозный показатель прибыли, что кажется разумным с учётом траектории роста.

Неопределённость торговой политики и возможное значительное увеличение затрат представляют краткосрочные риски, однако операционная компетентность руководства и модель с меньшим количеством земли дают значительную гибкость. Учитывая эти факторы, акции, по всей видимости, продолжат расти.

( Core Natural Resources: экспозиция в угольной отрасли )7,7% распределения###

Вторая по величине позиция отражает долю Эйнхорна в угольной индустрии через Core Natural Resources [(NYSE: CNR)], которая образовалась в результате слияния компаний CONSOL Energy и Arch Resources, завершившегося в начале 2025 года. Совместная деятельность управляет 11 горнодобывающими предприятиями по всей территории США, охватывая как металлургический уголь для производства стали, так и тепловой уголь для электроэнергетики.

Географическая диверсификация выходит за пределы США. В 2024 году международные клиенты составляли более 10% доходов, в том числе из Китая и Индии. Такая глобальная экспозиция стала двуострым мечом. Вводимые Китаем тарифы на уголь с пошлиной 15% вызвали резкую реакцию рынка, акции снизились примерно на 32% с начала года.

Долгосрочные структурные препятствия для внедрения угля остаются, а позиция текущей администрации по климатическим инициативам добавляет неопределённости в политику. Тем не менее, компания показывает стабильную прибыльность за последние три года и торгуется по цене всего 8-кратных прогнозных показателей прибыли. Вопрос для инвесторов — движется ли мировой переход к чистой энергии так быстро, как ожидается, или уголь сохранит свою роль в глобальном энергетическом балансе на более длительный срок.

( Brighthouse Financial: стратегия приобретений )7% распределения(

Brighthouse Financial [)NASDAQ: BHF###], крупный поставщик аннуитетов и страхования жизни, представляет третью по значимости позицию. Интересно, что за год акции выросли примерно на 9%, что может свидетельствовать о признании рынка скрытой стоимости.

Инвестиционная идея кажется спекулятивной, сосредоточенной на возможностях поглощения. В течение 2024 года Brighthouse сталкивался с трудностями в достижении целевого уровня риска на основе капитала (RBC) в диапазоне 400%-450%, что является стандартом для большинства институциональных инвесторов при оценке страховых компаний. В начале 2025 года усилились спекуляции о возможных продажах активов или ликвидации бизнеса. В марте аналитики начали давать бычьи рекомендации, предполагая, что стратегическая сделка — полная или частичная продажа — может принести значительную прибыль акционерам.

Эта позиция связана с рисками исполнения. Стратегии, основанные на поглощениях, зависят от реализации событий, что создает уязвимость. Однако успешное завершение таких сделок может принести значительную доходность. В составе портфеля эта позиция, вероятно, занимает меньший размер, чем концентрированные инвестиции.

Общий рыночный контекст

Переигрывание рынка Дэвидом Эйнхорном по сравнению с S&P 500 подчёркивает ценность тактической гибкости и тематической уверенности в условиях нестабильности рынка. Будь то традиционные инвестиции в недвижимость, контр-инвестиции в циклические сектора или спекулятивные арбитражные сделки слияний и поглощений, структура портфеля отражает дифференцированный подход к навигации по экономическим вызовам 2025 года.