ما المشكلة التي يحاول USDe حلها؟

في عالم يعاني معظم العملات الرقمية من تبرير فائدتها، تعتبر العملات المستقرة فئة أصول وجدت توافقًا في السوق. (i) تعمل كجسر بين العملات الرقمية والتمويل التقليدي (ترادفي). (ii) أزواج التداول الأكثر سيولة في التبادلات المركزية واللامركزية تُسعر بالعملات المستقرة. (iii) تيسر الدفع النقدي بين الأفراد على الفور، خاصة في المدفوعات عبر الحدود. (iv) تعمل كمتجر للقيمة لأولئك الذين يضطرون إلى الاحتفاظ بالثروة في عملات ضعيفة.

تواجه التصاميم الحالية للعملات المستقرة مشاكل بعض التحديات، ومع ذلك،

العملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية ليست مركزية

أكثر العملات المستقرة استخدامًا اليوم مدعومة بالعملات القانونية. هذه تخضع للسيطرة المركزية.

(i) يتم إصدارها من قبل كيانات مركزية عرضة للرقابة.

(ii) يتم الاحتفاظ بالعملات الخردة التي تدعمها في البنوك التي يمكن أن تفلس، في حسابات الودائع التي لا يمكن رصدها بشكل شفاف، ويمكن تجميدها.

(iii) الأوراق المالية المؤيدة لها تحت رعاية الكيانات التي تخضع لحكم الحكومة وعملياتها غامضة.

(iv) قيمة هذه العملات المستقرة مرتبطة بقوانين قد تتغير اعتمادًا على اتجاه الرياح السياسية.

بالإيرانيا، يتم إصدار أكثر الرموز استخدامًا في فئة الأصول التي من المفترض أن تيسر المعاملات اللامركزية وشفافة ومقاومة للرقابة من قبل مؤسسات مركزية، مدعومة بأصول مخزنة ضمن بنية تحتية تقليدية وعرضة للاستيلاء والعكس بواسطة الحكومات.

عملة مستقرة مدعومة بالعملات الرقمية ليست قابلة للتوسيع

حتى بدأت تكون معتمدة على الأصول العالمية الحقيقية (RWAs) ، كان DAI لـ MakerDAO عملة مستقرة للتقريب منcentralized والذي يمكن التحقق من دعمه على السلسلة.

يتم رهن DAI بأصول متقلبة مثل ETH. لضمان هامش السلامة، يتطلب إنتاج DAI قفل 110-200% من الضمان. هذا يجعل DAI غير كفء رأسماليا وأقل قابلية للتوسع.

العملات المستقرة الخوارزمية ليست مستقرة

العملات المستقرة الخوارزمية مثل UST (من Terra Luna Infamy) قابلة للتوسيع، كفاءة رأس المال، ولكنها غير مستقرة كما هو واضح من انهيارها الرائع الذي أرسل جميع عملات العملات الرقمية إلى دورة هبوط متعددة السنوات.

تقدم Ethena Labs' USDe محاولة لحل هذه التحديات المحددة. أقيم أدناه ما إذا كانت تحقق ذلك.

ما هو USDe؟

يو إس دي هو دولار اصطناعي قابل للتوسيع، مدعوم بمحفظة محايدة من الدلتا من المراكز الطويلة والمشتقة القصيرة، يمكن استخدامه عبر بروتوكولات ديفي، والذي لا يعتمد على البنية التقليدية للبنوك.

كيف تحافظ USDe على تثبيتها بالدولار؟

يدعم ال USD بواسطة:

رهن البقعة الطويل: LSTs (رموز الرهن السائل) مثل stETH و rETH، BTC و USDT \

• \
  مراكز مشتقات قصيرة: على نفس الضمان.

هكذا يعمل

المؤسسات المصرح لها بـ KYC تقوم بإطلاق USDe عند إيداع LSTs، BTC، أو USDT مع Ethena Labs.

على سبيل المثال:

• افترض أن 1ETH = 3,000 دولار أمريكي
• يقوم المستخدم المدرج في القائمة البيضاء بطباعة 3,000 وحدة من USDe عن طريق إيداع 1ETH.
• تستخدم Ethena Labs الـ ETH المودعة كضمان لفتح مواقف تحوط باستخدام العقود الدائمة أو العقود الآجلة على بورصة المشتقات.

• في بداية الأمر، يتم دعم 3000 وحدة من USD بـ:

1ETH يستحق 3,000 دولار أمريكي

• \
  1 عقد مستقبل قصير لـ ETH (سعر إضراب $3,000) بقيمة 0 دولار أمريكي (الآن نتجاهل سعر التمويل أو الفارق الأساسي الذي يتلقاه بائعو الموقع القصير)

• إذا ارتفع سعر ETH بمقدار 1,000 دولار أمريكي، يتم دعم 3000 وحدة من USD مقابل :

1ETH الآن بقيمة 4,000 دولار أمريكي \

• \
  1 عقد مستقبل للإيثر القصير الآن يستحق (-) 1,000 دولار أمريكي

• إذا انخفض سعر ETH بمقدار 1000 دولار أمريكي، يتم دعم 3000 وحدة من USDe بـ:

1ETH الآن بقيمة 2,000 دولار أمريكي

• ترجمة غير صحيحة
  1 عقد مستقبلي قصير للإثيريوم الآن يساوي 1,000 دولار أمريكي

قيمة محفظة دعم USDe تساوي دائمًا ٣،٠٠٠ دولار.

كيف يمكن لـ USDe تقديم عوائد تزيد عن 25٪؟

يوجد لدى USDe مصدران للعوائد:

1. عوائد الرهن — تولد LSTs المقدمة كضمان عوائد الرهن على شكل (i) تضخم طبقة الاتفاق، (ii) رسوم تحويل طبقة التنفيذ، و (iii) MEV. الآن بعد أن تم تضمين BTC أيضًا كضمان مقبول لطباعة USDe، يجب أن يشير إلى أن BTC لا تولد عوائد الرهن.
2. انتشار الأساس وسعر التمويل - التداول الأساسي هو واحد من استراتيجيات التحكم الأفضل فهماً. يتداول العقود الآجلة عادة بعلاوة على الفوري. لذا اشتر الفوري، بيع المستقبل بعلاوة والفارق المسمى انتشار الأساس هو ربحك. فيما يتعلق بالعقود الدائمة، عادةً ما يدفع متداولو المراكز الطويلة سعر تمويل إلى متداولي المراكز القصيرة عندما يكون الدائمة تتداول بمستوى أعلى من الأصول الأساسية.

ليس كل الدولار الأمريكي المستقر يكسب عائدًا

يرجى ملاحظة أن ليس جميع USDe يكسبون عائدًا بشكل افتراضي. يكسب stUSDe فقط عائدًا. يجب على المستخدمين من الاختصاصات المؤهلة أن يرهنوا USDe ليكونوا مؤهلين لتوزيع العوائد عليهم. يزيد هذا العائد حيث يتم إنشاء العائد على جميع USDe المطبوعة ولكن يتم توزيعه فقط على الذين يرهنون.

فكر في حالة يتم فيها رهان 20% فقط من USD

• إجمالي عملات USD المضافة: 100
• عائد الإثبات: 4%
• معدل التمويل: 3%,
• عائد على البروتوكول الكلي: 7%
• العائد على stUSDe: 7/20*100 = 35%

USDe ≠ UST

لقد أدى العائد العالي إلى الشكوك بأن USDe مشابه لـ UST من تيرا لونا.

آمل أن توضح الشرح أعلاه أن مثل هذه المقارنات خاطئة. كانت UST نظام بونزي حيث تم توزيع أموال المستثمرين الجدد كعائد للمستثمرين القدامى. يولد USDe عائدًا حقيقيًا يمكن فهمه رياضيًا. هناك مخاطر متضمنة وسنناقش تلك فيما يلي ولكن بالنسبة لأولئك الذين يمتلكون الأدوات اللازمة لإدارة المخاطر، فإن العائد حقيقي.

هل تحل USDe معضلة العملة المستقرة وتقدم النطاق واللامركزية والاستقرار؟

1. مقياس

نظرًا لأن دعم USDe يتضمن النقدية + المشتقات ، فإنه يجب علينا أن ننظر في قابلية توسيع كل منهما.

• ميزة USDe في التوسع على DAI هي أنها لا تتطلب ضمانًا زائدًا. من ناحية أخرى، يقبل USDe فقط ETH و BTC و USDT كضمان، بينما يقبل DAI عدة رموز معماة أخرى وحتى أصول العالم الحقيقي (RWAs). تعتبر العملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية مثل USDT أكثر توسعًا بشكل كبير حيث أن قيمة السوق لـ BTC و ETH ضئيلة بالمقارنة مع سوق الخزانات بقيمة 30 تريليون دولار.
• المشتقات: كانت قابلية النمو قد تقيدت إذا كانت Ethena Labs قد قيدت نفسها بمنصات التبادل غير المركزية. بدلاً من ذلك، اختارت الاستفادة من منصات التبادل المركزية التي تقدم سيولة تصل إلى 25 مرة.

سيكون لدى USDe حدود توسيعية ولكن هناك مساحة كافية للنمو من حيث رأس المال السوقي الحالي

2. اللامركزية

على عكس العملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية مثل USDC و USDT، لا يعتمد USDe على حدائق الحواجز للبنية التقليدية للبنوك لحيازة الضمانات الخلفية. يمكن رصد المعسكرات الخلفية LSTs، USDT، أو BTC التي تدعم USDe بشفافية على السلسلة.

بالنسبة لموقف الاشتقاقات، كانت الشفافية ستكون أعلى لو تم استخدام DEXes فقط. ومع ذلك، كما ذكر أعلاه، جعلت Ethena Labs القرار المحسوب باستخدام CEXes لتحقيق النطاق. يتم التخفيف من هذا التمركز المركزي ومن مخاطر الطرف الثالث لـ CEXes عن طريق استخدام "مزودي التسوية خارج البورصة". عند فتح موقف اشتقاقي مع بورصة اشتقاقية مركزية، لا يتم نقل ملكية الضمان إلى البورصة. بدلاً من ذلك، يتم الاحتفاظ به مع "مزودي التسوية خارج البورصة" الذين يمكنهم تمكين تسوية أكثر تكرارًا للأرباح والخسائر الباقية وتقليل التعرض لفشل البورصة.

الآن بينما قد يكون موقف الضمان شفافًا وقابلًا للمشاهدة على السلسلة، إلا أن قيمة الأدوات المشتقة الفعلية ليست كذلك. سيعتمد الشخص على عمليات الكشف التي تقوم بها Ethena Labs لتتبع مواقع التحوط في الدفاتر عبر عدة تبادلات. يمكن أن تكون قيم الأدوات المشتقة متقلبة للغاية وغالبًا ما تنحرف عن الأسعار النظرية. على سبيل المثال: عندما يتقلص سعر الإيثر إلى النصف، قد يرتفع سعر المركز القصير ولكن ليس بما يكفي لتعويض انخفاض سعر الإيثر.

3. الاستقرار

استراتيجية النقد والحمل للذهاب إلى الطويل البص والقصير الآجل لالتقاط الاختلاف في التسعير تم استخدامها في tradfi لعقود. سوق الأدوات المشتقة في أهم الأصول الرقمية قد وصل إلى مستوى كاف من النضج لدعم هذه الاستراتيجية المجربة والمعتمدة.

لكن مدى استقرار الاستقرار؟ إذا كان يطمح USDe في أن يُستخدم كـ "وسيلة للدفع" فليس كافيًا أن يحتفظ بربط 1:1 بالدولار الأمريكي 98% من الوقت. يجب أن يحتفظ بربطه حتى في أكثر الأسواق تقلبًا.

يُثق بالنظام المصرفي لأننا نعلم أن الدولار مع ويلز فارجو هو نفس الدولار مع بنك أوف أمريكا والذي هو نفس الدولار الورقي في محفظتك "في جميع الأوقات".

لا أعتقد أن نموذج النقل والحمل يمكن أن يدعم هذا المستوى من الاستقرار.

للتخفيف من تقلبات السوق ومعدلات التمويل السلبية، يتمتع USDe بحماية مزدوجة:

1. تعويضات الرهان تعمل كحزام الأمان الذي يوفر المستوى الأول من الحماية لتثبيت قيمة الدولار الأمريكي.
2. إذا كانت عائدات الرهن غير كافية لتغطية معدلات التمويل السلبية ، فإن صندوق الاحتياطي يعمل كوسادة هوائية تقدم طبقة ثانية من الحماية لتعويم الدولار الأمريكي.

إذا استمر معدل التمويل السلبي الأعلى حتى بعد استنفاد صندوق الاحتياطي ، فمن المرجح أن يتم كسر الربط.

تاريخياً، كانت أسعار التمويل إيجابية في معظم الأحيان، متوسطها 6-8٪ خلال السنوات الثلاث الماضية بما في ذلك سوق الدببة لعام 2022. مستشهدين بموقع إيثينا 'أطول سلسلة من الأيام المتتالية مع أسعار تمويل سلبية استمرت لمدة 13 يومًا. وكانت أطول سلسلة من أيام التمويل الإيجابية لمدة 108 يومًا'. ومع ذلك، فإن هذا لا يضمن بأي حال من الأحوال أن تبقى أسعار التمويل إيجابية.

شركة Ethena Labs مثل صندوق الاستثمار الهامشي

شركة Ethena Labs تشبه صندوق التحوط الذي يدير مخاطر محفظة معقدة. العوائد حقيقية ولكن المستخدمين معرضين للتقلبات السوقية ليس فقط ولكن أيضًا لقدرة Ethena Labs على إدارة الجوانب التقنية لتشغيل محفظة متعادلة المحاياة.

الحفاظ على موقف محايد تجاه الدلتا في محفظة من العقود الآجلة الطويلة والقصيرة هو نشاط مستمر. يتم فتح مواقع العقود الآجلة عندما يتم طبع USD ومن ثم يتم فتحها وإغلاقها بشكل مستمر لتحقيق PNL، أو تحسين مواصفات العقد المختلفة وكفاءة رأس المال المقدمة من قبل البورصات، أو التنقل بين عقود العكس المستندة إلى العملات وعقود العملات الخطية المستندة إلى USD. أسعار العقود الآجلة غالبًا ما تتحرك عكس القيم النظرية. في كل مرة يتم تنفيذ معاملة، يدفع الشخص رسوم معاملة وقد يتحمل انزلاقًا.

يثق أحدهم في فريق Ethena Labs ذو السجل النسبي في إدارة المحفظة بشكل مسؤول.

الحدود الحقيقية للتوسيع قد تكون نقص الحافز لطباعة USDe

أي صندوق تحوط يهدف إلى جذب AUM (الأصول تحت الإدارة). جذب AUM لشركة Ethena Labs يعني جلب المزيد من الأشخاص لطباعة USDe.

أستطيع أن أرى لماذا يرغب الشخص في "رهن" USD. العوائد مقنعة حتى بعد مراعاة المخاطر. لست واضحًا إلا على لماذا يرغب الشخص في "طبع" USD.

في عالم tradfi ، عندما يحتاج شخص ما إلى نقود ، يقترضون ضد العقارات أو الأسهم بدلاً من بيع تلك الأصول لأنهم يرغبون في الاحتفاظ بالجانب الإيجابي المحتمل من ارتفاع أسعار تلك الأصول.

بالمثل مع DAI، عندما تقوم بإطلاق (اقتراض) DAI، تعرف أنك ستحصل على الضمان الأصلي عندما تحرق (تسدد) DAI.

عندما يقوم شخص ما بطبع USDe، لا يعود الرهن الأصلي. بل يعود رهن يعادل قيمة USDe المطبوعة.

لنقول إن 1ETH = 3000 دولار وتقوم بإصدار 3000 وحدة من USDe. إذا قررت استردادها في غضون 6 أشهر عندما يرتفع سعر ETH إلى 6000 دولار، ستتلقى فقط 0.5ETH. إذا انخفض سعر ETH إلى 1500 دولار، ستحصل على 2ETH.

العائد هو نفسه كما لو كنت تبيع عملتك الرقمية اليوم. إذا ارتفع سعر عملة الايثيريوم، ستشتري أقل كمية من الايثيريوم بنفس المبلغ في المستقبل. إذا انخفض سعر عملة الايثيريوم، فستشتري كمية أكبر.

يتم التقاط العوائد التي تم توليدها من قبل أولئك القادرين على رهن USDe. الفائدة الوحيدة لمنقبي USDe هي إمكانية تلقي الهبات الجوائز بالرمز المميز ENA.

بدون حافز واضح لتحقيق USD، لا أفهم كيف استطاعوا جذب أكثر من 2 مليار دولار أمريكي في قيمة السوق.

أشير إلى عدم اليقين التنظيمي على الأرجح هو السبب وراء اختيار التصميم عدم تقديم عائد على جميع الـ USDe المخترعة. سيجعل العائد USDe أمانًا يؤدي إلى جميع أنواع المشاكل مع SEC.

استنتاج

يعد USDe محاولة موثوقة لحل معضلة عملة مستقرة. ومع ذلك، يجب تحجيم أي إغراء لتسويقه للتجزئة كعرض رمز مستقر يقدم عوائد خالية من المخاطر.

كانت هناك عدة محاولات لعملة رقمية قبل بيتكوين. كانت هذه تشمل eCash و DigiCash و HashCash. على الرغم من فشلها ربما، لكنها قدمت مساهمة كبيرة في دفع البحث في التشفير والعملة الرقمية، وتم استيعاب العديد من سماتها في نهاية المطاف في بيتكوين.

بالمثل، قد لا يكون USDe مثاليًا، ولكني أرى سماته يتم دمجها في ما يظهر في النهاية كدولار اصطناعي أكثر قوة.

بيان:

1. تم نسخ هذا المقال من متوسط,مع العنوان الأصلي "USDe: الحل لمشكلة ثلاثية العملة المستقرة؟ أم نموذج صندوق تحوط رابح؟", حقوق النشر تنتمي إلى المؤلف الأصلي [تيينا سيكهاران]. إذا كان لديك أي اعتراضات على إعادة النشر، يرجى التواصل معفريق Gate Learn، وسيقوم الفريق بالتعامل معه في أقرب وقت ممكن وفقا للإجراءات ذات الصلة.

2. تنويه: الآراء والآراء الواردة في هذه المقالة هي فقط تلك التي يعبر عنها الكاتب ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.

3. يتم ترجمة الإصدارات بلغات أخرى من قبل فريق Gate Learn. دون ذكر Gate.io, نسخ أو نشر أو انتحال المقالات المترجمة ممنوع.