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この物語は、今年に入るまでほとんど誰も予想していなかった形に逆転しています。数週間前、全市場は金利引き下げを基本シナリオとして織り込んでいました。今日、フェッドファンド先物は、次の動きが実際には引き上げである可能性が約52％であることを示しています。これは四捨五入の誤差ではありません。これは、世界中のあらゆる資産クラスで資本の価格付けの根本的な体制変化を意味しています。

何が変わったのか？イラン戦争は今週で4週目に入りました。原油は$110 バレルを超えました。関税の上乗せとともに輸入コストも上昇し、すでに逼迫しているサプライチェーンに追い打ちをかけています。フェッドは連続5会合で金利を4.25％から4.50％に維持しながら、「データ依存」と語っていましたが、データは協力をやめました。PCEは粘り強く、サービスインフレは収束していません。エネルギー価格は再び加速し始め、市場は非常に不快な質問を投げかけています：最後の利上げは本当に最後だったのか？

2年物国債利回りは、この状況の警鐘です。その動きは、フェッドが実際に何をするかを織り込んでいます。今、それは「引き下げが来る」から「利上げが再び選択肢に入った」へと移行したことを示しています。Polymarketは今週初め、利上げ確率を24％と見積もっていました。CME FedWatchは金曜日までに52％を超えました。この1週間未満でそのギャップが縮まったことは、マクロ背景がこれほど急速に悪化すると、市場の期待がどれほど激しく再評価されるかを示しています。

暗号市場はリアルタイムでこの衝撃を受け止めています。恐怖と欲望の指数は8に留まり、極度の恐怖領域の深部にいます。BTCは約67,400ドル付近を推移し、約65,000ドルから68,000ドルの狭い範囲で動きながら、実現リスク志向の月次安値を記録しています。ETHは2,050ドルを維持し、Polymarketは今年中に2位の時価総額の座を失う確率を60％と示しています。これらは通常の市場状況ではありません。これは、金利引き下げ期待の消滅、地政学的リスクプレミアムの急上昇、そして世界的な流動性の再評価という、三重の圧縮を経験している市場です。

この再評価を非常に危険にしている構造的な緊張があります。フェッドは、相反する2つの使命の間で板挟みになっています。エネルギー主導のインフレは供給側に起因しており、これに対して金利を引き上げると、歴史的に需要を押し下げるだけで、根本的な原因である中東の戦争を解決しません。しかし、長期的なインフレ期待がアンカーを外すと、フェッドには選択肢がなくなります。パウエルの信頼性は、2022年から2023年の利上げサイクルに基づいて築かれました。彼は再び遅れを取ったと見なされることを避けたいのです。そして、トランプの後任候補とされるケビン・ウォーシュは、よりハト派的と広く見られています。市場は、クリーンな出口のないフェッドを織り込んでいます。

暗号に特化して言えば、利上げシナリオは、ほとんどの人が議論する理由とは異なる本当の逆風です。高金利がリスク資産を割引キャッシュフローの観点から魅力的でなくするだけではありません—暗号はキャッシュフローを生み出しません。本当のメカニズムはドル流動性です。フェッドが利上げを行うと、世界的なドル資金調達条件が引き締まり、ドルが強化され、資本が周辺リスクから引き離されます。これは、暗号が依然として、そして今もなお、機関投資家の採用に関するすべての物語にもかかわらず、そうなっている状態です。取引所のBTC残高は7年ぶりの低水準で、通常は強気を叫ぶべき状況です。戦略的に買い続けている機関もあります。エルサルバドルの戦略的準備金は7,600 BTCを超えました。構造的な蓄積のストーリーは崩れていません。しかし、マクロ経済は短期から中期にかけて構造を上書きすることがあり、今はマクロがアクセルを踏んでいる状態です。

この状況が利上げなしで解決するシナリオも依然として存在します。ロイターの調査によると、フェッドは9月まで据え置き、その後年末までに一度だけ引き下げると見込むエコノミストもいます。彼らの見解は、労働市場が引き締まり続け、インフレ期待が明確にアンカーを外すまでは、フェッドは動かないというものです。もし油価が反転し、イラン紛争が何らかのデエスカレーションを見つければ、再評価は一瞬で元に戻ります。金利市場は以前にも反発しています。しかし、今の非対称性は不快です：もし利上げシナリオが実現すれば、暗号は本当の大きな調整を迎える前に、回復の物語が始まる前に、真の一掃を経験します。もしそうでなければ、市場は最悪が織り込まれているかのように扱っている資産クラスに投資していることになり、オンチェーンの蓄積は歴史的に稀なレベルにあります。

2年物利回りを注視してください。油価を見てください。次にパウエルが公の場で何を言うかを見てください。市場はすでに動いています—あとは、ファンダメンタルズがそれに追随するのか、それとも誤りを証明するのかです。