財報シーズンの「スーパーボウル」が幕を閉じた。NVIDIA（NVDA）は予想通りの決算を発表したが、株価はアフターマーケットで200ドルの心理的節目に張り付いたまま上下に動かない状態となった。同時に、市場の恐怖感を測るVIX指数（通称「恐怖指数」）の1日ボラティリティ（VIX 1-day）の上昇は、多くのトレーダーの予想を下回り、その後の始値では9付近まで大きく下落した。これはまるで、多くの人が期待したコンサートで、ボーカルは安定しているのに観客席は静まり返り、居眠りを始めるような感覚だ。
この静寂の裏には、市場構造の重要な変化が潜んでいる可能性がある。最もインパクトのある「靴」が落ちた後、市場の焦点は個別銘柄の極端なパフォーマンスから、よりマクロで退屈なテーマへと移行しつつある。それが「ディスパージョン（散らばり）収束」（Dispersion Unwind）だ。
「期待買い、事実売り」のオプション迷宮
まずはNVIDIA自体を見てみよう。決算前、市場のムードは最高潮で、オプション市場は特に活発だった。多くの資金が、決算後に株価が200〜205ドルのレンジを突破すると賭けていた。しかし、現実はそう甘くなかった。決算後、株価は200ドル付近で推移し、多くのアウト・オブ・ザ・マネー（虚値）コールオプション（特に200ドルと195ドルのコール）の価値は急速に蒸発した。
2023年のテクノロジー株決算シーズンでも似たような場面を経験したことがある。当時、ある有名企業の決算は予想を上回ったが、株価は高値から下落に転じた。これは、オプションのガンマ・スクイーズ（Gamma Squeeze）の逆作用によるものだ。株価が重要な行使価格を突破できないと、マーケットメイカーはヘッジのために売りを増やし、結果的に株価の下落を加速させる。今回のNVIDIAのオプション状況もこれに似ている。最も楽観的な予想が外れると、オプション市場は「推進役」から「減速バンプ」へと変わる。
市場の「大劇」の中休み：ディスパージョン収束の登場
なぜNVIDIAの決算後、市場は少し「退屈」に見えるのか？それは、過去しばらくの間、市場を動かしてきた主な論理――個別銘柄の極端な分化――が、転換点に近づいているからだ。
ディスパージョン（散らばり）とは、簡単に言えば個別銘柄のボラティリティと市場全体の動きの差異を指す。AIブームの中で、NVIDIAやAMDなどの少数の巨人が突出し、激しい変動を見せる一方、多くの銘柄は平凡な動きにとどまっている。この高いディスパージョンの状態は、アクティブな投資家やクオンツヘッジファンドにとっては格好の舞台だ。しかし、この状態は永遠には続かない。
現在の重要な指標は、過去3か月のディスパージョンと相関性スプレッド（DSPX-COR3M）だ。このスプレッドが高水準にあるときは、銘柄間の動きが大きく分かれ（ディスパージョン高）、一方で銘柄間の連動性（相関性）は低い。歴史的に見て、こうした状態は平均値へと回帰しやすい。つまり、個別銘柄の暗黙のボラティリティは次第に市場指数のボラティリティに近づき、ディスパージョンは縮小し、銘柄間の相関性は上昇する。
もっとわかりやすく言えば、「スターの独演会」は一時休止し、次は「合唱」の時間かもしれない。もしディスパージョンが収束し始めれば、過去数ヶ月、強気のAI株を買い、弱気株を空売りして利益を上げてきた「長短戦略」の収益環境は悪化する可能性がある。資金はセクターのローテーションを見直すか、マクロのベータ（市場全体の動き）に重きを置く取引に回帰するだろう。
背景に潜む「音楽」：巨額米国債の決済
市場がスタイルの切り替えを模索する一方、技術的な要因も裏で動いている。それは、巨額の米国債決済だ。
公開されたスケジュールによると、今後数取引日で約1370億ドルの米国債が決済される予定だ（決算日当日の220億ドル、翌日の370億ドルなど）。巨額の資金移動は、直接株式の資金流出を意味しないが、短期的には金融システムの流動性に影響を与え、市場の短期的な変動を促す可能性がある。これはまるでプールの水を同時に抜きつつ補充しているようなもので、表面は静かでも、下層では暗い流れが渦巻いている。
昨年の四半期末の「リバランスウィーク」でも似たような流動性の動揺を経験した。当時、米国株はファンダメンタルズに悪材料がなくても、数日間、終盤の出来高の少ない下落を繰り返した。これは、機関投資家のポジション調整と債券決済が複合的に作用した結果だ。短期トレーダーにとっては、こうした日程は「カレンダーリスク」として注意が必要だ。
今後の市場の展望は？
総合的に見て、NVIDIAの決算は、マイクロなドライバーの一時的な休息を示している可能性が高い。市場には新たなきっかけが必要だ。そのきっかけは次のようなものだろう。
・マクロ政策のさらなる明確化：主要中央銀行、特に米連邦準備制度の金融政策の道筋が再び焦点となる。利下げのタイミングやペースに関する示唆は、市場のスタイル再評価を引き起こす可能性がある。
・業績の分散検証：AIのストーリーはNVIDIAだけに頼れない。多くの企業（テック巨人や伝統的産業も含む）が、決算電話会議で具体的なAI投資計画や収益寄与を示すことで、その波の広がりと深さを証明する必要がある。
・ディスパージョン収束の自己実現：多くの投資家が「ディスパージョン収束」を予期し、取引を始めると、このプロセスは加速する。資金は過熱したAI銘柄から一部撤退し、他の割安なセクターへと流れる可能性が高い。
投資家にとっては、今の段階で戦略の見直しが必要だ。すでに過大評価され、オプションが過剰に積まれた個別銘柄への追いはリスクとリターンのバランスが変化している。代わりに、次の二つに注目すべきだ。
一つは、ディスパージョン収束の恩恵を受けやすいセクター（例：マクロに敏感な循環株や金融株）。もう一つは、市場のボラティリティ変化だ。VIXが低水準にあるときは、ポートフォリオの「保険」（例：指数のプットオプション）を買う好機かもしれない。
市場は常に高揚と沈静を繰り返すものだ。今のような「平静期」は、資金の流れを観察し、ポジションを調整する絶好の機会だ。合唱団が調律を始めるとき、次の曲の始まりもそう遠くない。もちろん、判断はリアルタイムの市場動向と流動性の変化を見ながら、柔軟に行うことが重要だ。
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英伟达の決算後、なぜ市場は依然として「居眠り」しているのか？
財報シーズンの「スーパーボウル」が幕を閉じた。NVIDIA（NVDA）は予想通りの決算を発表したが、株価はアフターマーケットで200ドルの心理的節目に張り付いたまま上下に動かない状態となった。同時に、市場の恐怖感を測るVIX指数（通称「恐怖指数」）の1日ボラティリティ（VIX 1-day）の上昇は、多くのトレーダーの予想を下回り、その後の始値では9付近まで大きく下落した。これはまるで、多くの人が期待したコンサートで、ボーカルは安定しているのに観客席は静まり返り、居眠りを始めるような感覚だ。
この静寂の裏には、市場構造の重要な変化が潜んでいる可能性がある。最もインパクトのある「靴」が落ちた後、市場の焦点は個別銘柄の極端なパフォーマンスから、よりマクロで退屈なテーマへと移行しつつある。それが「ディスパージョン（散らばり）収束」（Dispersion Unwind）だ。
「期待買い、事実売り」のオプション迷宮
まずはNVIDIA自体を見てみよう。決算前、市場のムードは最高潮で、オプション市場は特に活発だった。多くの資金が、決算後に株価が200〜205ドルのレンジを突破すると賭けていた。しかし、現実はそう甘くなかった。決算後、株価は200ドル付近で推移し、多くのアウト・オブ・ザ・マネー（虚値）コールオプション（特に200ドルと195ドルのコール）の価値は急速に蒸発した。
2023年のテクノロジー株決算シーズンでも似たような場面を経験したことがある。当時、ある有名企業の決算は予想を上回ったが、株価は高値から下落に転じた。これは、オプションのガンマ・スクイーズ（Gamma Squeeze）の逆作用によるものだ。株価が重要な行使価格を突破できないと、マーケットメイカーはヘッジのために売りを増やし、結果的に株価の下落を加速させる。今回のNVIDIAのオプション状況もこれに似ている。最も楽観的な予想が外れると、オプション市場は「推進役」から「減速バンプ」へと変わる。
市場の「大劇」の中休み：ディスパージョン収束の登場
なぜNVIDIAの決算後、市場は少し「退屈」に見えるのか？それは、過去しばらくの間、市場を動かしてきた主な論理――個別銘柄の極端な分化――が、転換点に近づいているからだ。
ディスパージョン（散らばり）とは、簡単に言えば個別銘柄のボラティリティと市場全体の動きの差異を指す。AIブームの中で、NVIDIAやAMDなどの少数の巨人が突出し、激しい変動を見せる一方、多くの銘柄は平凡な動きにとどまっている。この高いディスパージョンの状態は、アクティブな投資家やクオンツヘッジファンドにとっては格好の舞台だ。しかし、この状態は永遠には続かない。
現在の重要な指標は、過去3か月のディスパージョンと相関性スプレッド（DSPX-COR3M）だ。このスプレッドが高水準にあるときは、銘柄間の動きが大きく分かれ（ディスパージョン高）、一方で銘柄間の連動性（相関性）は低い。歴史的に見て、こうした状態は平均値へと回帰しやすい。つまり、個別銘柄の暗黙のボラティリティは次第に市場指数のボラティリティに近づき、ディスパージョンは縮小し、銘柄間の相関性は上昇する。
もっとわかりやすく言えば、「スターの独演会」は一時休止し、次は「合唱」の時間かもしれない。もしディスパージョンが収束し始めれば、過去数ヶ月、強気のAI株を買い、弱気株を空売りして利益を上げてきた「長短戦略」の収益環境は悪化する可能性がある。資金はセクターのローテーションを見直すか、マクロのベータ（市場全体の動き）に重きを置く取引に回帰するだろう。
背景に潜む「音楽」：巨額米国債の決済
市場がスタイルの切り替えを模索する一方、技術的な要因も裏で動いている。それは、巨額の米国債決済だ。
公開されたスケジュールによると、今後数取引日で約1370億ドルの米国債が決済される予定だ（決算日当日の220億ドル、翌日の370億ドルなど）。巨額の資金移動は、直接株式の資金流出を意味しないが、短期的には金融システムの流動性に影響を与え、市場の短期的な変動を促す可能性がある。これはまるでプールの水を同時に抜きつつ補充しているようなもので、表面は静かでも、下層では暗い流れが渦巻いている。
昨年の四半期末の「リバランスウィーク」でも似たような流動性の動揺を経験した。当時、米国株はファンダメンタルズに悪材料がなくても、数日間、終盤の出来高の少ない下落を繰り返した。これは、機関投資家のポジション調整と債券決済が複合的に作用した結果だ。短期トレーダーにとっては、こうした日程は「カレンダーリスク」として注意が必要だ。
今後の市場の展望は？
総合的に見て、NVIDIAの決算は、マイクロなドライバーの一時的な休息を示している可能性が高い。市場には新たなきっかけが必要だ。そのきっかけは次のようなものだろう。
・マクロ政策のさらなる明確化：主要中央銀行、特に米連邦準備制度の金融政策の道筋が再び焦点となる。利下げのタイミングやペースに関する示唆は、市場のスタイル再評価を引き起こす可能性がある。
・業績の分散検証：AIのストーリーはNVIDIAだけに頼れない。多くの企業（テック巨人や伝統的産業も含む）が、決算電話会議で具体的なAI投資計画や収益寄与を示すことで、その波の広がりと深さを証明する必要がある。
・ディスパージョン収束の自己実現：多くの投資家が「ディスパージョン収束」を予期し、取引を始めると、このプロセスは加速する。資金は過熱したAI銘柄から一部撤退し、他の割安なセクターへと流れる可能性が高い。
投資家にとっては、今の段階で戦略の見直しが必要だ。すでに過大評価され、オプションが過剰に積まれた個別銘柄への追いはリスクとリターンのバランスが変化している。代わりに、次の二つに注目すべきだ。
一つは、ディスパージョン収束の恩恵を受けやすいセクター（例：マクロに敏感な循環株や金融株）。もう一つは、市場のボラティリティ変化だ。VIXが低水準にあるときは、ポートフォリオの「保険」（例：指数のプットオプション）を買う好機かもしれない。
市場は常に高揚と沈静を繰り返すものだ。今のような「平静期」は、資金の流れを観察し、ポジションを調整する絶好の機会だ。合唱団が調律を始めるとき、次の曲の始まりもそう遠くない。もちろん、判断はリアルタイムの市場動向と流動性の変化を見ながら、柔軟に行うことが重要だ。