SECのデジタル資産保管に関する規制変更は、Morgan StanleyやGoldman Sachsのような企業にとって新たな運用現実を切り開いています。2025年12月17日のガイドラインの更新により、委員会はブローカー・ディーラーが従来必要とされてきた特定の保護メカニズムに従わずに、トークン化された暗号資産に対する「コントロール」を示すことができる枠組みを確立しました。## コントロールの定義の転換：実務における3ルールの適用ルール15c3-3(c)は、ブローカー・ディーラーが証明書の物理的保有なしに、適格なコントロール場所を通じて暗号資産の証券に対するコントロールを確立できることを認めています。この変更は、従来のサイクルで特徴付けられた3ポイントルールからの脱却を意味し、特に(SPBD)のような専門ブローカーへの依存がほぼ必須だった時代からの進化です。新しい枠組みの下では、ブローカー・ディーラーは次の条件を満たす場合にコントロールを示すことができます：**秘密鍵を直接**、ハードウェアセキュリティモジュール（(HSM)）やマルチシグ構造の下に保持している場合。この場合、監査の追跡性とサイバーコントロールが主要な証拠要素となります。**銀行のサブカストディを通じてコントロールをリダイレクト**し、文書化された直接的な権利を持つ場合。銀行は認められたコントロール場所として機能しますが、ブローカー・ディーラーは資産の動きに対する権限を保持します。**マルチシグ構造を利用**し、署名手順がコントロールの期待に沿うようにしながら、すべてを一つのエンティティに集中させない場合。## ビットコインとイーサリアムのETF市場への影響認可された参加者やマーケットメイカーが現物の創出と償還の流れを促進する場合、SECはより有利な資本扱いも導入しました。日中在庫として保有されるビットコインやイーサリアムのポジションは「容易に取引可能」とみなされ、コモディティの差し引きによる純資本控除が20%削減されます。平均在庫が$50 百万BTCまたはETHを保持するブローカー・ディーラーは、資本要件に対して約$10 百万の控除を受けることができます。この変更により、少額のマージンで運営する企業にとって現物取引がより実現可能となります。## 旧枠組みの撤廃と変化の加速SECは、2025年にFINRAと共同で発表したデジタル資産保管に関する声明を正式に撤回し、既存のコントロール場所の概念を適用したよくある質問（FAQ）に置き換えました。同時に、連邦準備制度理事会（FRB）は2025年4月に、特定の暗号資産活動に対する事前通知を求める監督書簡を撤回し、銀行の関与をルーチンの監督チャネルに移行させました。この規制調整により、銀行セクターにおける設計段階から効果的な監督会話までの時間が短縮されますが、ブローカー・ディーラーは依然として、3つの主要カテゴリーの規則に基づき、記録可能な証拠を通じてコントロールを証明する義務があります。## 監査官によるコントロールの検証方法コンプライアンスチームは、時間を通じてコントロールをどのように記録しているかについて精査されるでしょう。自己保管の構造は直接的な証拠の連鎖を提供しますが、堅牢なサイバーコントロールとスケーラブルな監査能力が必要です。銀行のサブカストディは、既存の枠組みを活用しますが、契約条件はセキュリティインシデント時に何が起こるかを示す必要があります。今後12〜18ヶ月の間に、市場は繰り返し証拠を生み出しながら運用リスクを最小化する構造に集約されるでしょう。最も重要な判断は、ブローカー・ディーラーが暗号資産の素材を直接コントロールしているのか、または第三者を通じて直接的な権限を示しているのかという点です。## 小売向けの明確化と今後の展望小売向けの企業にとって、証券として分類されない暗号資産はルール15c3-3(b)の対象外であり、どの保護が適用されるかについて明確な開示を維持します。ヘスター・ピアース委員は、これらのガイドラインを既存ルールに適応させるための摩擦を軽減する段階的な変更と評価しています。今後の兆候としては、SECがFAQの編集を続けるかどうかや、FINRAがオンチェーンコントロールの検証に関する標準的なチェックリストを発行するかどうかが挙げられます。
新しいルール3により、大手ブローカーはより少ない監督で暗号資産の秘密鍵を管理できるようになります
SECのデジタル資産保管に関する規制変更は、Morgan StanleyやGoldman Sachsのような企業にとって新たな運用現実を切り開いています。2025年12月17日のガイドラインの更新により、委員会はブローカー・ディーラーが従来必要とされてきた特定の保護メカニズムに従わずに、トークン化された暗号資産に対する「コントロール」を示すことができる枠組みを確立しました。
コントロールの定義の転換：実務における3ルールの適用
ルール15c3-3©は、ブローカー・ディーラーが証明書の物理的保有なしに、適格なコントロール場所を通じて暗号資産の証券に対するコントロールを確立できることを認めています。この変更は、従来のサイクルで特徴付けられた3ポイントルールからの脱却を意味し、特に(SPBD)のような専門ブローカーへの依存がほぼ必須だった時代からの進化です。
新しい枠組みの下では、ブローカー・ディーラーは次の条件を満たす場合にコントロールを示すことができます：
秘密鍵を直接、ハードウェアセキュリティモジュール（(HSM)）やマルチシグ構造の下に保持している場合。この場合、監査の追跡性とサイバーコントロールが主要な証拠要素となります。
銀行のサブカストディを通じてコントロールをリダイレクトし、文書化された直接的な権利を持つ場合。銀行は認められたコントロール場所として機能しますが、ブローカー・ディーラーは資産の動きに対する権限を保持します。
マルチシグ構造を利用し、署名手順がコントロールの期待に沿うようにしながら、すべてを一つのエンティティに集中させない場合。
ビットコインとイーサリアムのETF市場への影響
認可された参加者やマーケットメイカーが現物の創出と償還の流れを促進する場合、SECはより有利な資本扱いも導入しました。日中在庫として保有されるビットコインやイーサリアムのポジションは「容易に取引可能」とみなされ、コモディティの差し引きによる純資本控除が20%削減されます。
平均在庫が$50 百万BTCまたはETHを保持するブローカー・ディーラーは、資本要件に対して約$10 百万の控除を受けることができます。この変更により、少額のマージンで運営する企業にとって現物取引がより実現可能となります。
旧枠組みの撤廃と変化の加速
SECは、2025年にFINRAと共同で発表したデジタル資産保管に関する声明を正式に撤回し、既存のコントロール場所の概念を適用したよくある質問（FAQ）に置き換えました。同時に、連邦準備制度理事会（FRB）は2025年4月に、特定の暗号資産活動に対する事前通知を求める監督書簡を撤回し、銀行の関与をルーチンの監督チャネルに移行させました。
この規制調整により、銀行セクターにおける設計段階から効果的な監督会話までの時間が短縮されますが、ブローカー・ディーラーは依然として、3つの主要カテゴリーの規則に基づき、記録可能な証拠を通じてコントロールを証明する義務があります。
監査官によるコントロールの検証方法
コンプライアンスチームは、時間を通じてコントロールをどのように記録しているかについて精査されるでしょう。自己保管の構造は直接的な証拠の連鎖を提供しますが、堅牢なサイバーコントロールとスケーラブルな監査能力が必要です。銀行のサブカストディは、既存の枠組みを活用しますが、契約条件はセキュリティインシデント時に何が起こるかを示す必要があります。
今後12〜18ヶ月の間に、市場は繰り返し証拠を生み出しながら運用リスクを最小化する構造に集約されるでしょう。最も重要な判断は、ブローカー・ディーラーが暗号資産の素材を直接コントロールしているのか、または第三者を通じて直接的な権限を示しているのかという点です。
小売向けの明確化と今後の展望
小売向けの企業にとって、証券として分類されない暗号資産はルール15c3-3(b)の対象外であり、どの保護が適用されるかについて明確な開示を維持します。ヘスター・ピアース委員は、これらのガイドラインを既存ルールに適応させるための摩擦を軽減する段階的な変更と評価しています。
今後の兆候としては、SECがFAQの編集を続けるかどうかや、FINRAがオンチェーンコントロールの検証に関する標準的なチェックリストを発行するかどうかが挙げられます。