BigBear.ai (BBAI): Naviguer dans le vent contraire du secteur de l'IA gouvernementale

De l’essor des SPAC à la vérification de la réalité

BigBear.ai a fait son entrée sur les marchés publics il y a quatre ans via une fusion avec une SPAC à 9,84 $ par action, en misant sur des projections de croissance ambitieuses. La société promettait de faire passer son chiffre d’affaires de $182 millions (2021) à $550 millions (2024). La réalité, cependant, a raconté une autre histoire. En 2024, l’action s’était effondrée à seulement 6 $, et le chiffre d’affaires réel n’avait augmenté que légèrement, passant de $146 millions à $158 millions — bien loin de la trajectoire forecastée.

L’écart entre la promesse et la performance révèle les défis auxquels sont confrontées les entreprises d’IA spécialisées ciblant les contrats gouvernementaux. Le cœur de métier de BigBear.ai — des modules d’IA qui traitent des données sur des réseaux en périphérie pour des applications critiques — semblait parfaitement positionné pour les dépenses en défense et en sécurité nationale. Pourtant, l’exécution s’est avérée bien plus compliquée.

Pivotements stratégiques et transitions de leadership

La société a enchaîné trois PDG depuis son entrée en bourse, un signal d’alarme pour tout investisseur. Le dernier changement est intervenu en janvier 2025 lorsque Kevin McAleenan, ancien secrétaire par intérim du Département de la Sécurité intérieure, a pris la tête suite à l’acquisition de Pangiam, une société de solutions d’identité biométrique.

Sous la direction de McAleenan, BigBear.ai a obtenu de nouveaux projets d’identité numérique avec le DHS et des projets de modernisation de l’armée américaine. Sur le papier, ces succès suggèrent de forts vents favorables du gouvernement. Cependant, ils comportent des réserves importantes : la plupart des contrats sont à prix fixe avec une flexibilité limitée pour la renégociation et répartissent les revenus sur plusieurs années.

Pour accélérer sa croissance, BigBear.ai a déployé une stratégie d’acquisition agressive. En décembre, elle a acheté Ask Sage, une plateforme d’IA générative pour des clients gouvernementaux et commerciaux, pour $250 millions en cash. Cette démarche indique que la croissance organique est au point mort — la société dépend de plus en plus d’acquisitions complémentaires pour élargir son marché adressable.

Détérioration financière et compression des marges

Les chiffres dressent un tableau sobering. Pour 2025, BigBear.ai prévoit une baisse de 11 à 21 % de son chiffre d’affaires, à 125-$140 millions, en raison de perturbations dans les contrats avec l’Armée, tandis que le gouvernement fédéral consolide son infrastructure de données. Les analystes anticipent une baisse de 16 % du chiffre d’affaires, à $134 millions.

Les indicateurs de rentabilité se sont fortement détériorés. La marge brute a contracté de 240 points de base d’une année sur l’autre au cours des neuf premiers mois de 2025, tombant à 22,8 %. Plus préoccupant, la marge EBITDA ajustée a chuté de -3,8 % à -24,8 % durant la même période. La société prévoit une perte annuelle d’EBITDA ajusté de $33 millions — bien pire que la perte de $2 millions en 2024.

Le carnet de commandes, un indicateur clé de la demande future, a en réalité diminué, passant de $385 millions au premier trimestre ( à ) millions au troisième trimestre $376 , ce qui suggère une faible dynamique du pipeline.

Le chemin vers la rentabilité reste incertain

Les analystes projettent une croissance du chiffre d’affaires de 23 % en 2026, atteignant ( millions, avec une amélioration de la marge EBITDA ajustée à une perte de ) millions. Cependant, cette croissance dépend presque entièrement de la contribution d’Ask Sage. D’ici 2027, le chiffre d’affaires pourrait diminuer de 2 %, à $164 millions, à mesure que cette acquisition tourne en rond, avec une marge EBITDA ajustée approchant de l’équilibre.

Ces projections supposent une intégration réussie des entreprises acquises et une stabilité des dépenses gouvernementales — ce qui n’est pas garanti. De plus, BigBear.ai a triplé son nombre d’actions depuis la fusion avec la SPAC, ce qui signifie qu’une dilution importante a déjà eu lieu et continuera probablement à se produire à mesure que la société brûle de la trésorerie.

Inquiétudes sur la valorisation et thèse d’investissement

Avec une valeur d’entreprise de 2,4 milliards de dollars contre des ventes projetées de $15 millions en 2026, BigBear.ai se négocie à environ 14 fois ses ventes futures. Pour une société encore non rentable, confrontée à une compression des marges et dépendante des contrats gouvernementaux, cette valorisation offre une marge de sécurité limitée.

L’acquisition d’Ask Sage pourrait améliorer la visibilité des revenus à court terme, mais les défis structurels restent non résolus. BigBear.ai doit démontrer qu’elle peut stabiliser son activité principale, décrocher des contrats gouvernementaux plus importants, augmenter sa clientèle commerciale et restaurer l’expansion des marges avant de devenir un investissement attractif.

Tant que la société ne montrera pas de progrès mesurables sur ces fronts, le profil risque-rendement restera défavorable pour la plupart des investisseurs. La combinaison de vents contraires sur les revenus, la détérioration des marges et la dépendance à la croissance par acquisitions suggère qu’il faut faire preuve de prudence en 2025.