Le dilemme d'UnitedHealth : s'agit-il d'une reprise du marché ou simplement d'une nouvelle baisse ?

UnitedHealth Group Incorporated UNH est devenu un cas d’école de déception des investisseurs. En baisse de 34,5 % au cours de l’année écoulée alors que le S&P 500 a progressé de 16,9 %, l’action a largement sous-performé même ses pairs du secteur de la santé qui peinent déjà. Les difficultés de l’assureur médical résultent d’une tempête parfaite d’inflation des coûts, de taux d’utilisation médicale en forte hausse, d’une réglementation plus stricte et du spectre de changements politiques susceptibles de remodeler l’industrie. Les déceptions consécutives en matière de résultats n’ont fait qu’accentuer le scepticisme. Pourtant, au milieu de ces décombres, certains signaux intrigants suggèrent que des investisseurs sophistiqués perçoivent un tournant potentiel.

L’écart se creuse : faiblesse relative d’UnitedHealth

Le fossé de performance raconte une histoire sobering. Alors que Elevance Health, Inc. ELV a reculé de 6,7 % relativement modéré et que Humana Inc. HUM est resté quasiment stable avec une hausse de 0,1 %, la chute de 34,5 % d’UnitedHealth se démarque comme étant nettement plus grave. Il ne s’agit pas simplement d’une correction sectorielle — cela reflète une vision du marché selon laquelle les vents contraires d’UnitedHealth sont plus profonds et plus structurels que ceux de ses concurrents. Les pairs du secteur ont en moyenne reculé de 28,4 %, mais UnitedHealth a réussi à sous-performer même cette référence déprimée.

La conviction de la direction et l’intérêt institutionnel signalent un changement

Le récit pourrait commencer à évoluer. En mai 2025, l’ancien PDG Stephen J. Hemsley est revenu à la tête de l’entreprise, et presque immédiatement, il a investi plus de $25 millions de ses propres capitaux dans des actions de la société. Ce mouvement a une réelle importance — les dirigeants ne parient généralement pas leur propre fortune sur des retournements dont ils doutent.

Plus encore : Berkshire Hathaway Inc. BRK.B a récemment divulgué une participation de 1,57 milliard de dollars, représentant plus de 5 millions d’actions. Lorsqu’un conglomérat de Warren Buffett accumule une position après une forte vente, cela indique une confiance dans l’émergence de valeur. Aucun de ces développements ne garantit le succès, mais tous confèrent de la crédibilité à la thèse selon laquelle un capital patient voit une opportunité dans les décombres.

La question des résultats : il reste de la place pour la déception

Voici où l’optimisme se heurte à la réalité. Les estimations consensuelles pour les résultats du T4 dressent un tableau préoccupant : UnitedHealth devrait annoncer seulement 2,09 $ par action, soit une baisse vertigineuse de 69,3 % par rapport à l’année précédente. Le chiffre d’affaires devrait croître de 12,7 % pour atteindre 113,64 milliards de dollars, ce qui souligne le vrai problème — l’expansion du chiffre d’affaires masque une rentabilité en dégradation.

Les résultats annuels 2025 devraient se contracter de 41,1 % pour atteindre 16,30 $ par action, bien que le chiffre d’affaires devrait augmenter de 11,9 % pour atteindre 448,03 milliards de dollars. Le schéma est clair : la croissance ne résout pas la pression sur les marges. En regardant vers l’avenir, les analystes prévoient un résultat de 17,60 $ par action en 2026, soit une croissance d’environ 8 % par rapport à des niveaux déprimés de 2025.

Ratio de soins médicaux : la crise silencieuse

Le responsable de la baisse des marges devient de plus en plus visible dans le ratio de soins médicaux (MCR) — la part des revenus de primes consommée par les sinistres médicaux. En 2022, cette métrique s’élevait à 82 %, un niveau gérable. En 2023, elle a grimpé à 83,2 %. La détérioration s’est accélérée en 2024 pour atteindre 85,5 %, et au troisième trimestre 2025, elle a explosé à un alarmant 89,9 %. Les projections indiquent que le MCR pour l’année complète 2025 atteindra 89,1 %, avec une nouvelle expansion à 91,1 % en 2026.

Lorsque le MCR dépasse 90 %, il ne reste que peu de marge pour l’efficacité opérationnelle. Cette tendance représente le principal vent contraire : l’inflation des coûts médicaux dépasse la capacité de fixation des prix des primes.

La croissance de l’inscription et la pression sur les marges peignent un tableau incertain

Les tendances d’adhésion médicale donnent des signaux mitigés. Après une baisse de 3,9 % en 2024, l’adhésion devrait rebondir de seulement 1,9 % en 2025, bien que la croissance en 2026 reste incertaine — en particulier dans le segment en difficulté de Medicare Advantage. Les activités commerciales à base de frais devraient continuer leur progression régulière, mais cela risque d’être insuffisant pour compenser les défis ailleurs.

Les marges nettes ajustées illustrent vivement cette tension. Après être restées stables autour de 6,5 % de 2022 à 2024, elles se sont détériorées brutalement à 6 % au premier trimestre 2025, puis ont chuté à 3,3 % au deuxième trimestre et à 2,3 % au troisième trimestre. Les marges pour l’année complète 2025 devraient en moyenne atteindre seulement 3,3 % — un niveau historiquement faible pour l’entreprise.

Valorisation : en dessous de la médiane, au-dessus des pairs

À un ratio P/E à terme de 19,07X, UnitedHealth se négocie légèrement en dessous de sa médiane sur cinq ans de 19,28X, mais affiche une prime par rapport à la moyenne du secteur de l’assurance santé de 15,84X. La multiple de 21,62X de Humana reflète la confiance du marché dans sa stabilité, tandis que la valorisation à 13,13X d’Elevance soulève des questions sur la perception du risque.

La cible moyenne des analystes est de 394,91 $, ce qui implique environ 19 % de potentiel de hausse par rapport aux niveaux actuels. Cependant, la large dispersion — allant jusqu’à $280 à 440 $ — reflète une incertitude réelle quant à la trajectoire de l’entreprise. Les optimistes et les pessimistes sont fortement divisés sur le fait qu’il s’agisse d’une histoire de retournement ou d’un piège à valeur.

Partir ou plonger ? La verdict des résultats de janvier

La question $1 trillion : UnitedHealth est-elle vraiment sur le chemin de la reprise, ou la récente remontée n’est qu’une nouvelle baisse à vendre ? La réponse arrivera le 27 janvier 2026, lorsque la société publiera ses résultats du quatrième trimestre et donnera ses prévisions pour 2026. Un écart par rapport aux attentes pourrait déclencher une nouvelle vente. Même une légère surperformance pourrait n’apporter qu’un soulagement temporaire, sauf si elle s’accompagne d’un récit crédible sur la stabilisation des coûts médicaux et la reprise des marges.

L’entreprise porte un Zacks Rank #3 (Hold), une désignation qui reconnaît que la thèse d’investissement est encore incomplète. La pression sur les coûts reste élevée, la faiblesse des marges persiste, et la rentabilité de 2026 dépend entièrement de la capacité de la direction à freiner l’expansion du MCR.

La conclusion

La valorisation d’UnitedHealth s’est indéniablement améliorée après la baisse de 34,5 %, mais le cas d’investissement reste non résolu. Les achats d’initiés et l’accumulation institutionnelle suggèrent que des investisseurs expérimentés perçoivent une opportunité, mais le risque d’exécution est important. La barre pour le prochain rapport sur résultats n’est ni exceptionnellement basse ni inatteignable — mais la marge d’erreur a disparu.

Les investisseurs prudents devraient résister à l’envie de suivre la narrative de la reprise jusqu’à ce que les résultats montrent concrètement que l’inflation des coûts se modère et que les marges se stabilisent. En attendant, le capital patient a peu de raisons de quitter le banc de touche.