## Tesorerías cripto pierden atractivo: el factor iliquidez y los ETF redefinen el juego de valoración

El sector de tesorerías de criptomonedas enfrenta una reevaluación profunda. Con un volumen de mercado aproximado de 130 mil millones de dólares, estas empresas que alguna vez fueron consideradas formas prácticas para que las corporaciones acumularan Bitcoin ahora se encuentran bajo una presión estructural que va más allá de la volatilidad de precios. Los datos recientes muestran que los inversores minoristas han absorbido pérdidas cercanas a 17 mil millones de dólares, un reflejo de cómo los mercados están revaluando radicalmente estas tenencias corporativas.

### Por qué el descuento es ahora el estado natural

Según análisis de especialistas en inversión, las valoraciones con prima que caracterizaron a empresas como Strategy (antes MicroStrategy) y Metaplanet Inc. dependían de supuestos que ya no sostienen el mercado. El cambio fundamental radica en tres factores que erosionan continuamente el valor:

**Primero, la iliquidez estructural.** El Bitcoin mantenido dentro de una tesorería corporativa no puede ser redimido de forma inmediata por los accionistas. Existe una brecha entre la propiedad legal y el acceso directo al activo, y esa fricción se traduce automáticamente en un descuento que el mercado incorpora en el precio. Es el costo que pagan los inversores por tener acceso retrasado o limitado.

**Segundo, los gastos operativos continuos.** Mantener una tesorería cripto requiere compensaciones, auditorías, servicios de custodia y asesoría legal. Estos costos erosionan el valor neto de los activos de manera sistemática, lo que significa que cada dólar de Bitcoin corporativo vale intrínsecamente menos que el mismo dólar mantenido de forma directa.

**Tercero, el riesgo de ejecución.** Las decisiones de gestión, las evaluaciones de mercado incorrectas o los obstáculos regulatorios son riesgos reales que los mercados descuentan en las valoraciones. Ninguna de estas probabilidades es despreciable.

Estos tres elementos forman una estructura de descuento base que se aplica a la mayoría de las estrategias de tesorería corporativa. Lo crítico es que la mayoría de las razones para operar con descuento son predecibles y constantes, mientras que las justificaciones para negociar con prima son inciertas y dependen de eventos específicos.

### El evento que cambió todo: el arribo de los ETF al contado

Antes de que los fondos cotizados de Bitcoin y Ether ganaran regulación, las tesorerías corporativas funcionaban como la única puerta de entrada accesible para instituciones e inversores minoristas que buscaban exposición regulada sin la complejidad operativa de la custodia directa. Esa escasez de opciones permitió que ciertos títulos de tesorería cotizaran muy por encima del valor neto de sus activos subyacentes.

La introducción de los ETF al contado borró esa ventaja. Emisores de clase mundial como BlackRock Inc. y Fidelity Investments ahora ofrecen productos con costos mínimos que replican directamente a Bitcoin y ETH, con liquidez intradía y capacidad de creación y canje diaria. Esta infraestructura de mercado elimina la barrera de iliquidez que antes justificaba los premios de valoración.

Analistas de mercado describen a estos ETF como "exterminadores de tesorerías corporativas", debido a que cierran el arbitraje regulatorio que previamente sustentaba los precios inflados. Las tesorerías ahora compiten directamente contra productos que ofrecen mejor seguimiento, costos inferiores y acceso más transparente, todo sin la sobrecarga de gestión corporativa.

### Hacia dónde evolucionan: cripto por acción y consolidación

Con el modelo de prima colapsado, la única vía para que una tesorería mejore sus valoraciones es aumentar el volumen de cripto por acción. Solo cuatro palancas han demostrado ser efectivas: emitir deuda para adquirir más cripto, prestar activos para generar rendimiento, implementar estrategias de opciones, o adquirir activos en descuento.

La emisión de deuda ha sido históricamente la herramienta más potente. Cuando los mercados crediticios son favorables y Bitcoin se aprecia, los accionistas pueden lograr ganancias acumulativas superiores. Sin embargo, esta estrategia depende del timing, la salud del balance y el acceso a los mercados de capital, factores no siempre controlables.

El préstamo de activos, los productos estructurados y las opciones generan retornos incrementales pero introducen riesgos de contraparte. Las fusiones y adquisiciones representan otra opción estratégica: consolidar escala reduce los costos de financiamiento y amplía el abanico de oportunidades comerciales. Según análisis especializados, "la escala importa" porque las empresas más grandes acceden a capital más barato y mejores oportunidades de negocio.

Líderes de la industria predicen una aceleración en la consolidación sectorial. Las tesorerías que sobrevivan evolucionarán hacia compañías operativas que adquieran negocios cripto privados y generen ingresos operacionales, en lugar de depender únicamente de la apreciación de la tesorería. Aquellas que no logren compensar gastos o expandir su cripto por acción probablemente cotizarán con descuentos estructurales persistentes.

### El mensaje del mercado es claro

La repricing del sector es ya una realidad. Los datos muestran dispersión considerable: tesorerías con altos costos operativos, escala limitada o problemas de ejecución han tenido desempeño inferior, mientras que empresas enfocadas en expandir cripto por acción mantienen mayor resiliencia.

El período en el que los balances corporativos comandaban valuaciones automáticas terminó. Para los actores del sector, el desafío es transformarse de vehículos estáticos de balance a negocios operacionales. A medida que los ETF capturan una mayor porción de los flujos institucionales, la señal de mercado es inequívoca: simplemente acumular Bitcoin ya no es suficiente. Una tesorería debe demostrar la generación de valor más allá de su tenencia subyacente, o su valoración reflejará la aritmética pura de sus activos menos sus costos y riesgos estructurales.