Presidente de la SEC: se propone establecer un marco regulatorio para cuatro tipos de Token, poniendo fin a la era del "tijeretazo".

Autor: Paul S. Atkins, presidente de la SEC de EE. UU.

Compilado por: Luffy, Foresight News

Título original: Último discurso del presidente de la SEC de EE. UU.: Adiós al “talla única”, se establecerán cuatro tipos de estándares regulatorios para tokens.

¡Damas y caballeros, buenos días! Gracias por su cálida introducción y también gracias por invitarme aquí hoy, continuaremos explorando cómo Estados Unidos liderará la próxima era de innovación financiera.

Recientemente, al hablar sobre el liderazgo de Estados Unidos en la revolución financiera digital, describí “Project Crypto” como un marco regulatorio establecido para igualar la vitalidad de los innovadores estadounidenses (nota: la Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU. lanzó la iniciativa Project Crypto el 1 de agosto de este año, con el objetivo de actualizar las reglas y regulaciones de valores para permitir que los mercados financieros de EE. UU. se vuelvan on-chain). Hoy, quiero esbozar los próximos pasos de este proceso. El núcleo de este paso radica en mantener principios de equidad básica y sentido común en el proceso de aplicar la ley federal de valores a los activos criptográficos y las transacciones relacionadas.

En los próximos meses, espero que la SEC (Comisión de Bolsa y Valores de EE. UU.) considere establecer un sistema de clasificación de tokens basado en el análisis de contratos de inversión Howey de larga data, al mismo tiempo que reconozca que nuestras leyes y regulaciones tienen límites de aplicabilidad.

El contenido que voy a exponer a continuación se basa en gran medida en el trabajo pionero realizado por el grupo de trabajo especial sobre criptomonedas liderado por la comisionada Hester Peirce. La comisionada Peirce ha construido un marco que busca regular los activos criptográficos de manera coherente y transparente según la sustancia económica, en lugar de slogans o pánicos. Aquí reafirmo que comparto su visión. Valoro su liderazgo, su arduo trabajo y su persistencia durante todos estos años en la promoción de estos temas. He trabajado con ella durante mucho tiempo y me complace que haya aceptado asumir esta tarea.

Mi discurso se centrará en tres temas: primero, la importancia de un sistema de clasificación de tokens claro; segundo, la lógica de aplicación de la prueba Howey, reconociendo el hecho de que los contratos de inversión pueden terminar; tercero, lo que esto significa en la práctica para innovadores, intermediarios e inversores.

Antes de comenzar, me gustaría reiterar: aunque el personal de la SEC está trabajando seriamente en la redacción de la enmienda de las reglas, apoyo plenamente los esfuerzos del Congreso para incorporar un marco integral de estructura del mercado de criptomonedas en la legislación. Mi visión está en línea con el proyecto de ley que actualmente está siendo considerado por el Congreso, destinado a complementar y no a reemplazar el trabajo clave del Congreso. La comisionada Peirce y yo hemos priorizado el apoyo a la acción del Congreso y continuaremos haciéndolo.

La colaboración con el presidente interino Pham ha sido muy agradable, y deseo que el candidato a presidente de la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos (CFTC) nominado por el presidente Trump, Mike Selig, obtenga la confirmación de manera rápida y fluida. La experiencia de trabajar con Mike en los últimos meses me ha convencido de que ambos estamos comprometidos a ayudar al Congreso a avanzar rápidamente con el proyecto de ley bipartidista sobre la estructura del mercado y presentarlo al presidente Trump para su firma. No hay nada más efectivo para prevenir el abuso por parte de las agencias reguladoras que unas disposiciones legales sólidas promulgadas por el Congreso.

Para tranquilizar a mi equipo de cumplimiento, hago esta divulgación habitual: mis comentarios representan solo mi opinión personal como presidente, y no necesariamente reflejan la posición general de otros comisionados o de la SEC.

una década llena de incertidumbres

Si ya estás cansado de escuchar la pregunta “¿Los activos criptográficos son considerados valores?”, lo entiendo perfectamente. La confusión sobre esta cuestión se debe a que “activos criptográficos” no es un término definido en la ley federal de valores, sino que es una descripción técnica que explica únicamente la forma en que se registra y transfiere el valor, sin mencionar prácticamente los derechos legales asociados a instrumentos específicos, o la sustancia económica de transacciones específicas, que son clave para determinar si un activo es un valor.

Creo que la mayoría de las criptomonedas que se comercian hoy en día no son en sí mismas valores. Por supuesto, un token específico puede ser vendido como parte de un contrato de inversión en una oferta de valores, esto no es una opinión radical, sino la aplicación directa de la ley de valores. La ley escrita que define los valores enumera herramientas comunes como acciones, pagarés, bonos, etc., y añade una categoría más amplia: “contratos de inversión”. Este último describe la relación entre las partes, en lugar de una etiqueta permanente adherida a un objeto específico. Desafortunadamente, la ley escrita tampoco proporciona una definición para ello.

El contrato de inversión puede cumplirse o rescindirse. No se puede considerar que el contrato de inversión sea válido para siempre solo porque el activo subyacente del contrato de inversión siga negociándose en la blockchain.

Sin embargo, en los últimos años, muchas personas han defendido la idea de que si un token alguna vez fue objeto de un contrato de inversión, siempre será un valor. Esta perspectiva defectuosa incluso presupone que cada transacción posterior de ese token (sin importar dónde o cuándo) es una transacción de valores. Me resulta difícil conciliar esta idea con los textos legales, los precedentes de la Corte Suprema o el sentido común.

Mientras tanto, los desarrolladores, intercambios, custodios e inversores han estado explorando en la niebla, sin la guía de la SEC, enfrentando obstáculos en su camino. Los tokens que ven, algunos actúan como herramientas de pago, herramientas de gobernanza, coleccionables o claves de acceso, mientras que otros tienen un diseño híbrido, difícil de clasificar en alguna categoría existente. Pero durante mucho tiempo, la postura regulatoria ha tratado todos estos tokens como si fueran valores.

Este punto de vista es insostenible e irreal. Trae enormes costos pero produce escasos resultados; es injusto para los participantes del mercado y los inversores, no se ajusta a la ley y ha provocado una ola de migración offshore de emprendedores. La realidad es que, si Estados Unidos sigue insistiendo en que cada innovación en la cadena atraviese el campo de minas de las leyes de valores, estas innovaciones se trasladarán a jurisdicciones más dispuestas a distinguir entre diferentes tipos de activos y a establecer reglas con antelación.

En cambio, haremos lo que las agencias reguladoras deberían hacer: establecer límites claros y explicarlos en un lenguaje claro.

Principios fundamentales del proyecto Crypto

Antes de exponer mi opinión sobre la aplicación de la ley de valores a las criptomonedas y su comercio, me gustaría señalar dos principios básicos que guían mi pensamiento.

Primero, ya sea que las acciones se registren como certificados en papel, en cuentas de la Corporación de Depósito de Valores (DTCC) o se presenten en forma de tokens en una blockchain pública, esencialmente siguen siendo acciones; los bonos no dejan de ser bonos solo porque sus flujos de pago se rastreen a través de contratos inteligentes. Independientemente de la forma en que se presenten, los valores siempre son valores. Esto es fácil de entender.

Segundo, la sustancia económica prevalece sobre la etiqueta. Si un activo representa, en esencia, una reclamación sobre las ganancias de una empresa y se emite con un compromiso que depende de los esfuerzos de gestión central de otros, entonces, incluso si se le llama “token” o “token no fungible (NFT)”, no se puede eximir de la legislación sobre valores vigente. Por el contrario, que un token haya sido parte de una transacción de financiamiento no significa que mágicamente se convierta en acciones de una empresa operativa.

Estos principios no son nada novedoso. La Corte Suprema ha enfatizado repetidamente que, al determinar si se aplica la ley de valores, se debe prestar atención a la sustancia de la transacción y no a su forma. El cambio nuevo radica en la escala y la velocidad de la evolución de los tipos de activos en estos nuevos mercados. Este ritmo exige que respondamos de manera flexible a la urgente necesidad de orientación de los participantes del mercado.

sistema de clasificación de tokens coherente

Con base en el contexto anterior, me gustaría esbozar mi perspectiva actual sobre los diversos tipos de activos criptográficos (tenga en cuenta que esta lista no es exhaustiva). Este marco se ha formado sobre la base de meses de reuniones en mesa redonda, más de un centenar de reuniones con participantes del mercado y cientos de opiniones públicas escritas.

• En primer lugar, en lo que respecta al proyecto de ley que actualmente está siendo considerado por el Congreso, creo que los “bienes digitales” o “tokens de red” no son valores. El valor de estos activos criptográficos está esencialmente relacionado con la operación programática de sistemas criptográficos que son “funcionales” y “descentralizados”, y surge de ello, en lugar de derivarse de las ganancias esperadas que provienen del trabajo clave de gestión de otros.
• En segundo lugar, creo que los “coleccionables digitales” no son valores. Estos activos criptográficos están destinados a ser coleccionados y utilizados, y pueden representar o otorgar a los poseedores derechos sobre la expresión o referencia digital de obras de arte, música, videos, tarjetas comerciales, artículos dentro del juego o memes, personajes, eventos actuales y tendencias. Los compradores de coleccionables digitales no esperan obtener ganancias de la gestión diaria de otros.
• Tercero, creo que los “herramientas digitales” no son valores. Estos activos criptográficos tienen funciones reales, como membresías, entradas, certificados, pruebas de propiedad o insignias de identidad. Los compradores de herramientas digitales no esperan obtener beneficios del trabajo diario de otros.
• Cuarto, los “valores tokenizados” son, y siempre serán, valores. Estos activos criptográficos representan la propiedad de los instrumentos financieros enumerados en la definición de “valores”, que se mantienen en una red de criptomonedas.

Prueba de Howey, compromiso y terminación

A pesar de que la mayoría de los activos criptográficos no son en sí mismos valores, pueden formar parte de un contrato de inversión o estar sujetos a las obligaciones de un contrato de inversión. Este tipo de activos criptográficos a menudo vienen con declaraciones o promesas específicas que los emisores deben cumplir en su deber de gestión para satisfacer los requisitos de la prueba Howey.

El núcleo de la prueba Howey es: invertir dinero en una empresa conjunta y esperar razonablemente obtener ganancias a través de los esfuerzos de gestión central de otros. Las expectativas de ganancias de los compradores dependen de si el emisor ha hecho declaraciones o compromisos sobre la realización de esfuerzos de gestión central.

En mi opinión, estas declaraciones o compromisos deben indicar de manera clara y sin ambigüedades los esfuerzos de gestión central que llevará a cabo el emisor.

La siguiente pregunta es: ¿cómo se separan los activos criptográficos no relacionados con valores de los contratos de inversión? La respuesta es simple y profunda: el emisor ha cumplido con la declaración o el compromiso, o no lo ha hecho, o el contrato se ha rescindido por otras razones.

Para que todos puedan entender mejor, quiero hablar sobre un lugar en las colinas onduladas de Florida. He estado muy familiarizado con ese lugar desde que era pequeño, ya que fue el hogar del imperio de cítricos de William J. Howey. A principios del siglo XX, Howey compró más de 60,000 acres de tierra sin cultivar, plantando naranjos y pomelos junto a su mansión. Su empresa vendió parcelas de huertos a inversores individuales y se encargó de cultivar, cosechar y vender la fruta para ellos.

La Corte Suprema revisó este arreglo de Howey y estableció un estándar de prueba para definir los contratos de inversión, un estándar que ha influido en generaciones. Pero hoy en día, la tierra de Howey ha cambiado drásticamente. La mansión que construyó en 1925 en el condado de Lake, Florida, sigue en pie un siglo después, utilizada para bodas y otros eventos, mientras que la mayoría de los naranjales que rodeaban la mansión han desaparecido, siendo reemplazados por resorts, campos de golf de campeonato y comunidades residenciales, convirtiéndose en una comunidad ideal para jubilados. Es difícil imaginar que hoy alguien se pare en esos caminos y callejones sin salida y crea que constituyen valores mobiliarios. Sin embargo, a lo largo de los años, hemos visto la misma prueba aplicarse rígidamente a los activos digitales, que también han experimentado transformaciones igualmente profundas, pero que aún llevan las etiquetas de su emisión, como si nada hubiera cambiado.

La tierra alrededor de la mansión Howey nunca fue un valor; se convirtió en el objeto de un contrato de inversión a través de un acuerdo específico, y cuando ese acuerdo se terminó, ya no estaba sujeto al contrato de inversión. Por supuesto, a pesar de que el negocio en la tierra sufrió un cambio radical, la tierra en sí nunca cambió.

Las observaciones de la comisionada Peirce son muy acertadas: la emisión de tokens de un proyecto en su fase inicial puede implicar contratos de inversión, pero estos compromisos no son eternamente válidos. La red madurará, el código se implementará, el control se descentralizará y el papel del emisor se debilitará e incluso desaparecerá. En algún momento, los compradores ya no dependerán del esfuerzo de gestión central del emisor, y la mayoría de las transacciones de tokens ya no se basarán en la expectativa razonable de que “un equipo todavía está liderando”. En resumen, un token no será considerado un valor para siempre solo porque alguna vez fue parte de un contrato de inversión, así como un campo de golf no se convierte en un valor solo porque alguna vez fue parte de un plan de inversión en cítricos.

Cuando un contrato de inversión puede ser considerado como cumplido o terminado de acuerdo con sus términos, los tokens pueden seguir siendo negociados, pero estas transacciones no se convertirán en valores solo por la historia de origen del token.

Como muchos de ustedes saben, apoyo firmemente las superaplicaciones en el ámbito financiero, que permiten la custodia y el comercio de múltiples clases de activos bajo un solo permiso regulatorio. He solicitado al personal de la SEC que prepare recomendaciones relevantes para la consideración de la SEC: permitir que los tokens relacionados con contratos de inversión se comercien en plataformas no reguladas por la SEC, incluyendo intermediarios registrados en la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos (CFTC) o sujetos a marcos regulatorios estatales. Aunque las actividades de financiamiento deben seguir siendo reguladas por la SEC, no deberíamos obstaculizar la innovación y la elección de los inversores al exigir que los activos subyacentes solo se comercien en un entorno regulatorio específico.

Es importante destacar que esto no significa que el fraude se haya vuelto repentinamente aceptable, ni que la atención de la SEC haya disminuido. Las disposiciones contra el fraude siguen aplicándose a las declaraciones falsas y omisiones relacionadas con la venta de contratos de inversión, incluso si el activo subyacente no es un valor. Por supuesto, en lo que respecta a la clasificación de estos tokens como mercancías en el comercio estatal, la Comisión de Comercio de Futuros de Materias Primas (CFTC) también tiene poderes contra el fraude y la manipulación, y puede tomar medidas contra conductas inapropiadas en el comercio de estos activos.

Esto significa que nuestras reglas y la aplicación de la ley estarán en consonancia con la sustancia económica de “los contratos de inversión pueden ser rescindidos y la red puede funcionar de manera independiente”.

acción regulatoria de criptomonedas

En los próximos meses, como se prevé en el proyecto de ley que actualmente está siendo considerado por el Congreso, espero que la SEC también considere una serie de cláusulas de exención para establecer un régimen de emisión a medida para los activos criptográficos que son parte de un contrato de inversión o están sujetos a un contrato de inversión.

He solicitado al personal que prepare recomendaciones relevantes para la revisión de la SEC, que están destinadas a facilitar la financiación, fomentar la innovación y al mismo tiempo garantizar la protección de los inversores.

Al simplificar este proceso, los innovadores en el campo de la blockchain pueden concentrar su energía en el desarrollo y la interacción con los usuarios, en lugar de navegar por el laberinto de la incertidumbre regulatoria. Además, este enfoque fomentará un ecosistema más inclusivo y dinámico, permitiendo que proyectos más pequeños y con recursos más limitados experimenten y prosperen libremente.

Por supuesto, continuaremos colaborando estrechamente con la Comisión de Comercio de Futuros de Productos Básicos (CFTC), los organismos reguladores bancarios y las respectivas comisiones del Congreso para asegurar que los activos criptográficos no clasificados como valores cuenten con un marco regulatorio adecuado. Nuestro objetivo no es expandir la jurisdicción de la SEC, sino permitir que las actividades de financiamiento prosperen mientras se garantiza la protección de los inversores.

Continuaremos escuchando las voces de todas las partes. El grupo de trabajo sobre criptomonedas y los departamentos relacionados han llevado a cabo varias mesas redondas, revisando una gran cantidad de comentarios escritos, pero necesitamos más retroalimentación. Necesitamos comentarios de los inversores, de los desarrolladores preocupados por la entrega del código y de las instituciones financieras tradicionales que desean participar en el mercado en cadena pero que no quieren violar las reglas establecidas para la era del papel.

Finalmente, como mencioné anteriormente, continuaremos apoyando los esfuerzos del Congreso para incorporar un marco de estructura de mercado completo en la ley escrita. Aunque la SEC puede dar una opinión razonable bajo la ley actual, es posible que la SEC del futuro cambie de dirección. Por eso es tan importante un proyecto de ley a medida, y es por eso que estoy encantado de apoyar el objetivo del presidente Trump de promulgar un proyecto de ley sobre la estructura del mercado de criptomonedas antes de fin de año.

Integridad, comprensibilidad y estado de derecho

Ahora, quiero dejar claro lo que este marco no incluye. No es un compromiso de la SEC de relajar la aplicación de la ley; el fraude es fraude. Aunque la SEC protege a los inversores de los fraudes en valores, el gobierno federal tiene muchas otras agencias reguladoras que tienen la capacidad de supervisar y prevenir conductas ilegales. Dicho esto, si construyes una red para recaudar fondos mediante promesas y luego te escapas con el dinero, definitivamente te encontraremos y tomaremos las acciones más severas según la ley.

Este marco es un compromiso con la integridad y la transparencia. Para los emprendedores que desean iniciar un negocio en Estados Unidos y están dispuestos a cumplir con reglas claras, no deberíamos ofrecer solo desdén, amenazas o citaciones; para los inversores que intentan distinguir entre la compra de acciones tokenizadas y la compra de coleccionables de juegos, no deberíamos ofrecer solo una compleja red de acciones de cumplimiento.

Lo más importante es que este marco refleja un reconocimiento humilde de los límites de la autoridad de la SEC. El Congreso promulgó la legislación sobre valores para abordar problemas específicos: es decir, la situación en la que las personas entregan fondos a otros basándose en las promesas de integridad y capacidad de los demás. Estas leyes no están destinadas a ser una carta universal para regular todas las nuevas formas de valor.

contrato, libertad y responsabilidad

Permítanme concluir con el contenido de la revisión histórica en el discurso de la Comisionada Peirce, publicado en mayo de este año. Ella evocó el espíritu de un patriota estadounidense que, arriesgando enormemente su vida personal e incluso al borde de la muerte, defendió el principio de que un pueblo libre no debería estar sujeto a leyes arbitrarias.

Afortunadamente, nuestro trabajo no requiere ese tipo de sacrificio, pero el principio es el mismo. En una sociedad libre, las reglas que regulan la vida económica deben ser conocidas, razonables y estar adecuadamente restringidas. Cuando extendemos la ley de valores más allá de su alcance legítimo, cuando presumimos que cada innovación es culpable, nos alejamos de este principio fundamental. Cuando reconocemos los límites de nuestra autoridad, cuando aceptamos que los contratos de inversión pueden terminar y que las redes pueden operar de manera independiente según su propio valor, estamos practicando este principio.

La SEC adopta un enfoque regulatorio razonable hacia las criptomonedas, lo que en sí mismo no determinará el destino del mercado o de ningún proyecto específico; eso lo decidirá el mercado. Pero ayudará a asegurar que Estados Unidos siga siendo un lugar donde las personas pueden experimentar, aprender, fracasar y tener éxito bajo reglas sólidas y justas.

Este es el significado del Proyecto Crypto, y es el objetivo que debe perseguir la SEC. Como presidente, hoy me comprometo ante ustedes: no dejaremos que el miedo al futuro nos mantenga atrapados en el pasado; no olvidaremos que detrás de cada debate relacionado con los tokens hay personas reales: empresarios que se esfuerzan por construir soluciones, trabajadores que invierten en el futuro, y estadounidenses que luchan por compartir los frutos de la prosperidad de este país. El papel de la SEC es servir a estas tres categorías de personas.

Gracias a todos, espero continuar el diálogo con ustedes en los próximos meses.