مأزق UnitedHealth: هل هو انتعاش للسفينة أم مجرد انخفاض آخر؟

مجموعة يونايتد هيلث جروب UNH أصبحت حالة نموذجية لخيبة أمل المستثمرين. تراجعت بنسبة 34.5% خلال العام الماضي بينما ارتفع مؤشر S&P 500 بنسبة 16.9%، وقد تأخرت الأسهم بشكل كبير حتى عن نظرائها في قطاع الرعاية الصحية الذين يعانون أصلاً. تكمن معاناة شركة التأمين الطبي في عاصفة مثالية من تضخم التكاليف، وارتفاع معدلات الاستخدام الطبي، وتشديد الرقابة التنظيمية، وتهديد التغييرات السياسية التي قد تعيد تشكيل الصناعة. لقد زادت خيبات الأمل المتتالية في الأرباح من الشكوك بشكل أعمق. ومع ذلك، وسط الدمار، تشير بعض الإشارات المثيرة للاهتمام إلى أن المستثمرين المتقدمين يرون نقطة تحول محتملة.

الفجوة تتسع: ضعف يونايتد هيلث النسبي

تحكي الفجوة في الأداء قصة مؤلمة. بينما انخفضت إليفاينس هيلث، إنك. ELV بنسبة معتدلة بلغت 6.7%، وهيومانا إنك. HUM استقرت تقريبًا مع زيادة 0.1%، فإن هبوط يونايتد هيلث بنسبة 34.5% يبرز بشكل دراماتيكي كأسوأ بكثير. هذا ليس مجرد تصحيح على مستوى القطاع—بل يعكس وجهة نظر سوقية أن الرياح المعاكسة ليونايتد هيلث أعمق وأكثر هيكلية مما يواجهه المنافسون. انخفض نظراؤها في الصناعة بمعدل 28.4% في المتوسط، ومع ذلك تمكنت يونايتد هيلث من الأداء أسوأ حتى من هذا المعيار الكئيب.

اقتناع الإدارة واهتمام المؤسسات يشيران إلى تحول

قد يكون السرد بدأ يتغير. في مايو 2025، عاد الرئيس التنفيذي السابق ستيفن ج. هيمسلي إلى القيادة، وبعد ذلك مباشرة ضخ أكثر من $25 مليون من رأسماله الخاص في أسهم الشركة. هذه الخطوة تحمل وزنًا حقيقيًا—فالمسؤولون التنفيذيون عادة لا يراهنون أموالهم الخاصة على تحولات يشككون فيها.

الأكثر إثارة: بروكر شاير هاثاوي إنك. BRK.B كشفت مؤخرًا عن حصة بقيمة 1.57 مليار دولار، تمثل أكثر من 5 ملايين سهم. عندما يجمع تكتل وورين بافيت مركزًا بعد بيع حاد، فهذا يدل على ثقة أن القيمة تظهر. لا يضمن أي من التطورين النجاح، لكن كلاهما يعزز فرضية أن رأس المال الصبور يرى فرصة في الأنقاض.

سؤال الأرباح: لا تزال هناك مساحة لخيبة الأمل

إليكم حيث يصطدم التفاؤل بالواقع. تتوقع التقديرات الإجماعية لأرباح الربع الرابع أن تبلغ 2.09 دولار للسهم، بانخفاض مذهل بنسبة 69.3% على أساس سنوي. من المتوقع أن ينمو الإيراد بنسبة 12.7% ليصل إلى 113.64 مليار دولار، مما يبرز المشكلة الحقيقية—التوسع في الإيرادات يخفي تدهور الربحية.

من المتوقع أن تنكمش أرباح عام 2025 بالكامل بنسبة 41.1% إلى 16.30 دولار للسهم، على الرغم من أن الإيرادات ستتقدم بنسبة 11.9% إلى 448.03 مليار دولار. النمط واضح: النمو لا يحل مشكلة الهامش. بالنظر إلى المستقبل، يتوقع المحللون أرباح 2026 بقيمة 17.60 دولار للسهم، وهو نمو يقارب 8% من مستويات 2025 المنخفضة.

نسبة الرعاية الطبية: الأزمة الصامتة

السبب وراء تآكل الهوامش أصبح أكثر وضوحًا في نسبة الرعاية الطبية (MCR)—الجزء من إيرادات الأقساط المستهلك في المطالبات الطبية. في 2022، كانت هذه النسبة عند مستوى 82% يمكن التحكم فيه. بحلول 2023، ارتفعت إلى 83.2%. وتدهورت بشكل أسرع في 2024 إلى 85.5%، وبحلول الربع الثالث من 2025، بلغت مستوى مقلقًا عند 89.9%. تشير التوقعات إلى أن نسبة MCR لعام 2025 ستصل إلى 89.1%، مع توسع إضافي إلى 91.1% في 2026.

عندما تتجاوز نسبة MCR 90%، يترك هامش قليل جدًا للفعالية التشغيلية. هذا الاتجاه يمثل العائق الرئيسي: تضخم التكاليف الطبية يتجاوز قدرة تسعير الأقساط.

ضغط التسجيل والهامش يرسم صورة غير مؤكدة

اتجاهات العضوية الطبية تقدم إشارات مختلطة. بعد انخفاض بنسبة 3.9% في 2024، من المتوقع أن تنتعش العضوية بنسبة 1.9% فقط في 2025، على الرغم من أن النمو في 2026 لا يزال غامضًا—خصوصًا في قطاع ميديكير أدفانتج. من المفترض أن تستمر الأعمال التجارية القائمة على الرسوم التجارية في مسيرتها الثابتة، لكن ذلك ربما لا يكفي لتعويض التحديات في أماكن أخرى.

توضح هوامش صافي الربح المعدلة بشكل حي قصة الضغط. بعد أن ظلت مستقرة بالقرب من 6.5% من 2022 حتى 2024، تدهورت بشكل حاد إلى 6% في الربع الأول من 2025، ثم انهارت إلى 3.3% في الربع الثاني و2.3% في الربع الثالث. من المتوقع أن تتوسط هوامش 2025 بالكامل عند 3.3%—وهو مستوى ضعيف تاريخيًا للشركة.

التقييم: أدنى من المتوسط، وأعلى من نظيراتها

عند مضاعف P/E مستقبلي قدره 19.07X، تتداول يونايتد هيلث بشكل هامشي أدنى من متوسطها خلال الخمس سنوات البالغ 19.28X، لكنها تتفوق على متوسط صناعة التأمين الصحي البالغ 15.84X. يعكس مضاعف هيومانا 21.62X ثقة السوق في استقرارها، بينما يثير تقييم Elevance المخفض عند 13.13X تساؤلات حول المخاطر المتصورة.

متوسط هدف السعر من المحللين يبلغ 394.91 دولار، مما يشير إلى حوالي 19% من الارتفاع من المستويات الحالية. ومع ذلك، فإن التباين الواسع—الذي يتراوح من $280 إلى 440 دولار—يعكس عدم يقين حقيقي بشأن مسار الشركة. ينقسم المتفائلون والمتشائمون بشدة حول ما إذا كانت قصة تحول أو فخ قيمة.

هل تبحر أم تغوص؟ حكم أرباح يناير

السؤال $1 التريليون: هل يونايتد هيلث على متن السفينة نحو التعافي، أم أن الارتفاع الأخير مجرد غوص آخر يُباع؟ الجواب يأتي في 27 يناير 2026، عندما تعلن الشركة عن نتائج الربع الرابع وتقدم توجيهات 2026. قد يؤدي الفشل في تلبية التوقعات إلى موجة بيع جديدة. حتى الزيادات المعتدلة قد توفر راحة مؤقتة إلا إذا صاحبتها رواية موثوقة حول استقرار التكاليف الطبية واستعادة الهوامش.

تمتلك الشركة تصنيف زاكز رقم 3 (Hold)، وهو تصنيف يعترف بعدم اكتمال فرضية الاستثمار. لا تزال ضغوط التكاليف مرتفعة، وضعف الهوامش مستمر، ويعتمد ربحية 2026 بشكل كامل على قدرة الإدارة على وقف توسع MCR.

الخلاصة

لقد تحسن تقييم يونايتد هيلث بلا شك بعد انخفاضه بنسبة 34.5%، لكن حالة الاستثمار لا تزال غير محسومة. تشير عمليات شراء insiders وتراكم المؤسسات إلى أن المستثمرين المتمرسين يشعرون بوجود فرصة، لكن مخاطر التنفيذ لا تزال كبيرة. الحد الأدنى للأرباح القادمة ليس منخفضًا جدًا ولا مرتفعًا بشكل لا يمكن تحمله—لكن هامش الخطأ قد اختفى.

يجب على المستثمرين الحكيمين مقاومة الرغبة في متابعة قصة التعافي حتى تقدم الأرباح أدلة ملموسة على أن التضخم في التكاليف يتباطأ وأن الهوامش تستقر. حتى ذلك الحين، رأس المال الصبور ليس لديه سبب كبير لترك الخطوط الجانبية.